Młodszy brat czeka na swoją kolej

Rynek walutowy jest natomiast cechowany przez względny spokój i niską zmienność. Wygląda trochę jak najmłodszy z rodzeństwa, który może tylko patrzeć jak starsi bracia grają na konsoli i godzinami czekać na swoją kolej. Takie zatracenie tradycyjnych korelacji, także zmienności, nie może trwać jednak w nieskończoność.

EUR/USD pozostaje nisko, tj. pod 1,15, ale wydaje się być uodporniony na informacje dotyczące Włoch. Rynek czeka na jutrzejsze posiedzenie ECB i będzie poszukiwał odpowiedzi na pytanie czy ostatnie turbulencje wystarczą by wpłynąć na perspektywy polityki monetarnej. Zamieszanie wokół planów zwiększenia deficytu budżetowego w przyszłym roku przekłada się na wzrost ryzyka kredytowego i wyprzedaż włoskich obligacji, stawiając pod znakiem zapytania przyszłą stabilność systemu.

Różnica w rentownościach włoskich i niemieckich 10-latek przekroczyła 3 pkt. proc. i jest najwyższa od pięciu lat. Jest mało prawdopodobne, aby EBC zamierzał podjąć działania na rzecz stabilizacji rynku długu i wielokrotnie w komentarzach członkowie Rady Prezesów zwracali uwagę, że problem Włoch jest odosobniony i nie widać tzw. efektu zarażenia innych rynków. Ale jednocześnie rozsądnym będzie wstrzymać wszelkie decyzje o strategii na przyszłość, które mogłyby zasugerować odchodzenie od akomodacyjnej polityki pieniężnej.

Oznacza to odłożenie formalnej decyzji o zakończeniu programu QE na ostatnią chwilę, czyli na grudniowe posiedzenie. W szerszym horyzoncie pozostajemy pozytywnie nastawieni do perspektyw euro. Kwestia finansów1) publicznych Włoch to rodzaj balastu, który może spowalniać, opóźniać aprecjację wspólnej waluty, ale nie wystarczy by jej zapobiec.

Przy całym wybuchu zmienności na rynku akcji USD/JPY pokazał siłę . Kontrakt na S&P 500 w pierwszej godzinie po starcie sesji na Wall Street spadał ponad 2 proc. i runął pod 2700 pkt. W kolejnych godzinach trwało jednak odrabianie strat i futures powrócił do 2750 pkt. USD/JPY powraca w kierunku górnego ograniczenia przedziału wahań 111,95 – 112,90, ale co ważniejsze: utrzymał się ponad linią tendencji wzrostowej.

Sytuacja na rynku obligacji skarbowych USA pozostawać będzie głównym motorem napędowym notowań tej pary walutowej. Wzrost dochodowości jest napędzany przez szereg czynników fiskalnych, monetarnych i makroekonomicznych i nie ma podstaw by ta dominująca od początku roku tendencja mogła ulec załamaniu, nawet przy korekcie na rynku akcji. Z tego powodu oczekujemy utrzymania słabości jena.

Oderwanie się rynku walutowego od innych klas aktywów świetnie widać po notowaniach złotego. Gdybym właśnie został wybudzony z hibernacji i ktoś pokazałby mi wykres obrazujący przebieg notowań kursu EUR/PLN w ostatnim miesiącu, to naprawdę trudno byłoby mi uwierzyć w skalę zmienności na globalnych rynkach finansowych. Notowania krążą przecież w kilkugroszowym przedziale wahań wokół 4,30.

To nie tylko średnia wartość kursu w tym okresie, ale także poziom zgodny z naszymi szacunkami średnioterminowej wartości godziwej. Zmienność zarówno historyczna, jak również implikowana, jest na historycznie niskich poziomach. Taki obraz rynku złotego zupełnie nie koresponduje ani z silnym załamaniem na rynkach akcji, ani powrotem ryzyka politycznego w Europie za sprawą awantury o kształt włoskiego budżetu, ani osiągnięciem przez dochodowość dziesięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych pułapu 3,25 proc. Kluczem do względnej nudy w notowaniach EUR/PLN było wymazanie przewartościowania, do którego doszło w drugim kwartale i brak interesujących z perspektywy inwestorów zagranicznych uwarunkowań lokalnych.

Stabilna sytuacja finansów publicznych, brak nierównowag w bilansie płatniczym, solidny wzrost i jasne perspektywy polityki monetarnej – wszystko to sprawiło, że złoty przez zawieruchę na rynkach wschodzących przeszedł względnie stabilny. Z drugiej strony, trudne otoczenie zewnętrzne nie pozwala jednak na umocnienie. Z tego względu spodziewam się stabilizacji kursu na obecnych pułapach i stopniowego osuwania się w kierunku 4,25 wraz z wygasaniem awersji do ryzyka.

Wydarzeniem dnia obok serii odczytów indeksów PMI dla europejskich gospodarek będzie decyzja Banku Kanady – oczekujemy podwyżki stopy overnight do 1,75 proc. Dane z Kanady już od dawna układały się w kierunku kontynuacji zacieśniania monetarnego, ale niepewna przyszłość relacji handlowych z USA hamowała BoC. Porozumienie USMCA zostało osiągnięte, a przy dobrych nastrojach w kanadyjskim biznesie bank powinien podtrzymać jastrzębie nastawienie.

BoC będzie kontynuować cykl podwyżek stóp procentowych, choć raczej podkreśli uzależnienie przyszłych decyzji od napływających danych. Rynek stopy procentowej wycenia prawdopodobieństwo podwyżki na ponad 90 proc., jednak od strony rynku FX po piątkowej korekcie nie widać nagromadzenia w pozycjach długich w CAD. To sugeruje, że inwestorzy mogą być bardziej skłonni wrócić na rynek i kupować CAD w przypadku jastrzębiego wydźwięku BoC. Sprzyjać temu powinno również odbicie na rynku ropy naftowej – skala ostatnich spadków staje się powoli oderwana od sytuacji fundamentalnej.