Ubiegły rok nie był udany dla polskich inwestorów giełdowych. Choć zaczął się bardzo dobrze, a w połowie stycznia indeks WIG, po ponad 10 latach, ustanowił nowy historyczny szczyt notowań, później było już tylko gorzej. Indeks szerokiego rynku WIG stracił na wartości 9,5%, przy czym trzeba zaznaczyć, że tak „mały” spadek to w dużej mierze efekt relatywnie dobrego zachowania kursów największych spółek, które mają najwyższe udziały w indeksie szerokiego rynku. Podczas gdy indeks WIG20 stracił na wartości „tylko” 7,5%, stopy zwrotu indeksów mWIG40 i sWIG80 były na minusie odpowiednio aż 19,3% i 27,6%.
Dobra koniunktura w gospodarce nie wystarczyła
Wszystko to działo się w warunkach bardzo dobrej koniunktury gospodarczej. Według wstępnego szacunku GUS w 2018 roku produkt krajowy brutto Polski wzrósł realnie o 5,1% wobec 4,8% rok wcześniej, co zawdzięczać można w dużym stopniu wysokiej konsumpcji, którą wspierały rosnące zatrudnienie i płace, bardzo dobre nastroje konsumentów, a także umiarkowana dynamika cen konsumpcyjnych czy wypłaty z programu Rodzina 500 plus. Pomimo takiego otoczenia wielu spółkom nie udało się jednak poprawić wyników finansowych. Choć popyt na ich towary i usługi ogółem rósł, to jednocześnie borykały się one ze znaczącym wzrostem wielu kosztów operacyjnych. Niska stopa bezrobocia i rosnące płace spowodowały, że firmom trudno znaleźć było wykwalifikowanych pracowników, a koszty wynagrodzeń istotnie się zwiększyły. Jednocześnie odczuwalne były wyższe ceny energii, materiałów czy najmu powierzchni handlowych. Wzrostu tych kosztów często nie dało się przy tym w pełni przerzucić na klientów (a przynajmniej nie w krótkim czasie), co odbiło się na poziomie generowanych marż. Część spółek podjęła z tego względu też działania optymalizacyjne, jednak na ich efekty trzeba zazwyczaj czekać wiele miesięcy.
Na spadające notowania giełdowe w ubiegłym roku nie w mniejszym stopniu wpłynęły też inne czynniki, niezwiązane bezpośrednio z sytuacją gospodarczą kraju czy wynikami finansowymi przedsiębiorstw – na wycenach spółek swoje piętno odcisnęły odpływy z OFE, „afera GetBack”, „afera KNF”, masowe umorzenia w funduszach inwestycyjnych czy szkodzące niektórym branżom i spółkom (np. z sektora energetycznego) wypowiedzi i decyzje rządzących.
Perspektywy na 2019 rok wciąż są obiecujące
Wydaje się, że szczyt obecnego cyklu koniunkturalnego mamy już za sobą, a tak dobre odczyty danych makroekonomicznych będą trudne do powtórzenia w kolejnych latach. Mimo to perspektywy wciąż pozostają bardzo dobre. Według ankiety przeprowadzonej wśród analityków przez NBP na przełomie grudnia i stycznia tempo wzrostu PKB naszego kraju ma spowolnić do 3,2-4,2% w 2019 roku oraz do 2,5-4% w 2020 roku (prognozy centralne wynosiły odpowiednio 3,7% i 3,2%). W dalszym ciągu na wysokim poziomie utrzymywać powinna się przy tym konsumpcja wspierana przez niski poziom bezrobocia (choć już raczej bez dalszego spadku), rosnące wynagrodzenia czy transfery socjalne.
Moim zdaniem w takich warunkach można liczyć na udany rok dla inwestorów giełdowych. Wyniki części spółek mogą się poprawić ze względu na coraz lepszą sytuację materialną konsumentów i utrzymujący się wysoki popyt na rynku, a z drugiej strony ze względu na dostosowanie cen oferowanych produktów i usług do rosnących wcześniej kosztów przy jednoczesnym spowolnieniu dynamiki wzrostu tych kosztów (np. wynagrodzeń). Wzrostom giełdowym sprzyjać powinny także obecne wyceny rynkowe spółek, które szczególnie po słabym 2018 roku, w wielu przypadkach kształtują się na relatywnie niskich poziomach (wskaźniki P/E dla niektórych, „zdrowych” spółek mają wartości nawet poniżej 5, co uznać można za poziomy skrajnie niskie) i trudno sobie wyobrazić, by miały one spadać jeszcze bardziej. Jednocześnie, choć echo „afery GetBack” jeszcze całkowicie nie ucichło, to wydaje się, że największe żniwa zdążyła już ona zebrać wcześniej. Duże odpływy kapitału z giełdy, jakie miały miejsce w 2018 roku (według danych serwisu Analizy.pl saldo wpłat i wypłat w tym okresie było na minusie 3,7 mld zł w funduszach akcyjnych i 5,2 mld zł w funduszach absolutnej stopy zwrotu) wreszcie (przynajmniej chwilowo) wyhamowały – w styczniu bilans dla detalicznych funduszy akcyjnych był nawet lekko dodatni (po raz pierwszy od stycznia 2018 roku).
Kolejnym katalizatorem wzrostów może być wejście w życie Pracowniczych Programów Kapitałowych (pierwsza grupa przedsiębiorstw przystąpi do PPK od 1 lipca 2019 roku), które powinny zapewnić dodatkowy napływ kapitału na rynek, stymulując koniunkturę giełdową również w długim terminie, choć na ten moment skala tych napływów jest mocno niepewna (według szacunków PFR po włączeniu wszystkich ustawowych grup pracowników łączny wpływ na rynek kapitałowy powinien wynieść co najmniej 12 mld zł rocznie). Zwracamy także uwagę na rekordowo słabe nastroje inwestorów giełdowych mierzone w badaniu INI przeprowadzanym przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Indeks INI notuje konsekwentnie ujemne wartości już od ponad 50 tygodni, co daje przesłanki za budowaniem scenariusza poprawy sentymentu do akcji (jest to wskaźnik kontrariański).
Nie brakuje też potencjalnych zagrożeń
Z drugiej strony, bieżący rok obfituje jednocześnie w liczne czynniki ryzyka. Powtarzaną od wielu lat obawą jest zakończenie wyjątkowo długiej hossy w Stanach Zjednoczonych, która trwa już ponad 10 lat i w trakcie której wyceny wielu spółek zdążyły mocno urosnąć. Dynamiczna przecena akcji amerykańskich pod koniec 2018 roku chwilowo ochłodziła jednak tamtejsze rozgrzane nastroje i rynki mogły wrócić do wzrostów, których końca póki co jeszcze nie widać (choć kiedyś będzie to musiało nastąpić). Nie sposób nie wspomnieć także o trwających negocjacjach handlowych pomiędzy Stanami Zjednoczonymi i Chinami czy obawach o stan chińskiej gospodarki. Niewiadomą pozostaje również forma Brexitu i jego potencjalnego wpływu na gospodarki państw Unii (wydaje się, że wciąż realny jest w tym przypadku każdy scenariusz, w tym nawet brak Brexitu). Z punktu widzenia Polski (jako kraju z wysokim udziałem eksportu do Niemiec) martwić mogą także ostatnie, niezbyt dobre odczyty gospodarcze u naszych zachodnich sąsiadów, gdzie w III kw. 2018 roku odnotowano spadek PKB o 0,2% w porównaniu do II kw. 2018 roku, a w ostatnich miesiącach ubiegłego roku miały miejsce także istotne spadki produkcji i zamówień w przemyśle (może to sugerować, że PKB w IV kw. również spadło, co technicznie oznaczałoby już recesję).
Obecny rok to również czas wyborów, w związku z czym doniesienia polityczne znowu mogą istotnie wpływać na wahania wycen instrumentów finansowych. Wraz z rosnącymi w siłę i zyskującymi na popularności ugrupowaniami populistycznymi bardzo ważne mogą okazać się wybory do europarlamentu. Istotna zmiana rozkładu sił w Unii Europejskiej budzi niepewność co do kierunku jej dalszego rozwoju. Z kolei planowane na koniec roku wybory do polskiego parlamentu i wojna na nowe obietnice wyborcze mogą spowodować niemałe zamieszanie na rodzimej giełdzie. Przy tej okazji warto wspomnieć o nowych propozycjach programowych, jakie zostały przedstawione podczas lutowej konwencji PiS, w tym m.in. o planach rozszerzenia programu 500 plus na każde dziecko. Ich realizacja mogłaby w najbliższych latach dodatkowo wspomóc konsumpcję i podwyższyć nieco wzrost PKB naszego kraju (przykładowo Santander ocenia, że nowe programy mogą dodać do wzrostu PKB 0,3 p.p. w 2019 roku i 0,2 p.p. w 2020 roku). Z drugiej strony, abstrahując od kosztów dla finansów publicznych, można mieć obawę, jak te programy wpłyną np. na rynek pracy i występujące już wcześniej problemy firm ze znalezieniem pracowników. Jednocześnie w tym roku będziemy mieli już trzy niedziele bez handlu, a pozostaje przy tym pytanie, jakie będą wnioski polityków z trwającego obecnie przeglądu wprowadzonych od ubiegłego roku ograniczeń i czy skłonią one decydentów do zrobienia kroku wstecz w zakresie tych zmian.
Pewną niewiadomą jest także kwestia przyszłości OFE. Według wcześniejszych zapowiedzi 25% zgromadzonych tam środków miało zostać przekazanych do Funduszu Rezerwy Demograficznej, a 75% na indywidualne konta IKZE. Pomimo upływu kilku lat od ich przedstawienia do dzisiaj brak jest jednak odpowiedniej ustawy, która mogłaby te propozycje wprowadzić w życie, a także większych szczegółów dotyczących tej operacji.
Ponadto istotnie na bilans wpływów i odpływów kapitału na polską giełdę mogą wpłynąć także zmiany w indeksie MSCI Emerging Markets, do którego zaliczana jest Polska. W 2019 roku do indeksu mają dołączyć Arabia Saudyjska oraz Argentyna, ponadto planowane jest zwiększenie udziału akcji chińskich spółek klasy “A”. W efekcie spowoduje to zmniejszenie udziału Polski w tym indeksie (który obecnie wynosi około 1,06%), co może przełożyć się na istotny nawis podażowy na polskich akcjach w związku z przetasowaniami w portfelach pasywnych. Jak prognozują analitycy, podaż może przekroczyć 4 mld zł.
Gdzie szukamy okazji?
Podsumowując, moje oczekiwania co do 2019 roku zarówno dla polskiej gospodarki jak i giełdy są umiarkowanie pozytywne. Utrzymująca się wysoka konsumpcja, wspierana m.in. poprzez silną pozycję konsumenta oraz zapowiadane kolejne świadczenia, wciąż pozostanie pozytywnym bodźcem dla wzrostu gospodarki.
Jeśli chodzi o konkretne branże, beneficjentem rosnących dochodów konsumentów powinna być przede wszystkim szeroko rozumiana branża detaliczna. W efekcie według mnie w 2019 roku dobrze powinny sobie radzić spółki FMCG czy odzieżowe. Z drugiej strony zagrożeniem może być utrzymująca się presja na wzrost kosztów, choć przewiduje się, że powinna ona powoli wyhamowywać, a firmom uda się przerzucić część wzrostu tych kosztów na konsumentów. W przypadku spółek odzieżowych zwrócić trzeba także uwagę na obserwowaną od dłuższego czasu agresywną walkę cenową tych firm o klienta, co w połączeniu z umocnieniem amerykańskiego dolara w stosunku do złotego spowoduje, że uzyskiwane przez nie marże na sprzedaży mogą być nieco niższe w ujęciu rok do roku (większość spółek odzieżowych sprowadza towary z Azji, rozliczając te zakupy w amerykańskim dolarze). Poszerzony program 500+ może wspomóc także firmy z branży turystycznej czy restauracyjnej. Poza tym planowane zwiększenie i tak już dużych transferów socjalnych może wpłynąć na wzrost inflacji w Polsce, a także zmniejszyć prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych w przyszłości, co mogłoby natomiast pozytywnie wpłynąć na wyniki notowanych na GPW banków. Ponadto po trudnym 2018 roku, dzięki odbijającym cenom na rynkach, dużą szansę na poprawę wyników mają także producenci nawozów.
Bardziej sceptycznie podchodzę do branży budowlanej. Zawierane kilka lat wcześniej długoterminowe umowy nie przewidywały istotnego wzrostu cen materiałów, a także trudności z pozyskaniem i utrzymaniem pracowników, przez co wiele firm balansuje na krawędzi rentowności lub notuje straty. Trwają prace nad wprowadzeniem nowych mechanizmów waloryzacji kontraktów, jednak wciąż nie spełniają one oczekiwań spółek. Duża niepewność towarzyszy również branży energetycznej, co związane jest m.in. z niejasną wizją rozwoju polskiego sektora energetycznego, potencjalnym zaangażowaniem spółek energetycznych w projekty o wątpliwej rentowności, planowanymi wysokimi nakładami energetycznymi, rosnącymi cenami uprawnień do emisji CO2. Wciąż niepewny jest także kształt ustawy o cenach energii i ostateczny sposób rozwiązania problemu rosnących cen energii.
Mimo wszystko do inwestycji giełdowych radzę podchodzić selektywnie, zwracając uwagę nie tylko na perspektywy całej gospodarki czy branży, ale też sytuację i wycenę poszczególnych spółek. Zalecam także pozostać elastycznym i na bieżąco reagować na nowe informacje płynące z rynku oraz weryfikowanie swoich założeń i oczekiwań – przyszłość potrafi bowiem zaskakiwać, a obecnie przyszło nam żyć w bardzo turbulentnym świecie.