Narodowy Bank Polski nie mówi wszystkiego? "Projekcja stawia pod znakiem zapytania komunikację NBP"

W poniedziałek Narodowy Bank Polski opublikował projekcję inflacyjną. Inflacja przy przedłużeniu działań osłonowych wyniesie 3 proc. w 2024 r., 3,4 proc w roku 2025 i 2,9 proc. w 2026 r. Bez przedłużenia działań osłonowych sięgnie 5,7 proc. w tym roku, 3,5 proc. w roku 2025 i 2,7 proc. w 2026 r. - przewiduje NBP. Tezy zawarte w dokumencie skomentowali ekonomiści i eksperci.

Pekao Research zauważa, że nowa projekcja NBP jest "lekko jastrzębia", wskazując na "rewizję PKB (dynamika i poziom) w górę, w istotnym stopniu dzięki konsumpcji" oraz że "ostre cięcie prognozy inflacji to kwestia energii, inflacja bazowa w średnim okresie jest wyższa".

Z kolei ekonomiści z ING zwracają uwagę, że "najnowsza projekcja stawia pod znakiem zapytania komunikację NBP, której tezą jest, że "jesteśmy w celu inflacyjnym". Podkreślają, że "w obu scenariuszach ścieżki inflacji bazowej są podobne i niepokojąco wysokie (powyżej górnej granicy odchyleń od celu, do końca 2026)". Dodają również, że "ich modele pokazują, że aby sprowadzić inflację bazową do celu tempo płac w Polsce powinno spaść o połowę, a na to się długo nie zanosi". "Dlatego zwracamy uwagę, że krótkoterminowe perspektywy inflacyjne poprawiły się (import dezinflacji, słaby popyt wewnętrzny), ale długoterminowe niekoniecznie" - piszą.

Marcin Klucznik, ekonomista Polskiego Instytutu Ekonomicznego, komentując najnowszą projekcję inflacyjną Narodowego Banku Polskiego, zwraca uwagę na dwa kluczowe aspekty. Po pierwsze, wskazuje on, że "inflacja bazowa niżej w tym roku, ale wyżej w przyszłym". Klucznik podkreśla, że istnieją obawy dotyczące zbyt szybkiego wzrostu wynagrodzeń oraz odbicia konsumpcji. Zaznacza, że inflacja bazowa znajduje się powyżej górnego pasma odchyleń od celu inflacyjnego praktycznie w całym horyzoncie projekcji, a dopiero w czwartym kwartale 2026 roku spada do poziomu 3,5 proc. r/r. Ekonomista przypomina, że formalnie cel inflacyjny NBP (2,5 proc.) odnosi się do łącznej inflacji CPI, jednak tak wysoka inflacja bazowa "zdecydowanie nie zachęca do obniżek stóp".

Klucznik zauważa też, że "PKB wyżej w całym horyzoncie projekcji". Prognoza PKB na rok 2023 została zrewidowana w górę do 3,5 proc. Ekonomista stwierdza, że "wygrały twarde prognozy o odbiciu konsumpcji, a nie techniczne rozważania o kontrybucji zapasów". Ocenia on, że taki scenariusz jest jak najbardziej wyobrażalny, przy czym zakłada on "dość optymistyczne utrzymanie inwestycji (+3,9 proc. w 2024 roku)".

PKO BP w swojej analizie zwraca z kolei uwagę na fakt, że w obu scenariuszach przedstawionych przez NBP inflacja CPI wraca w 2026 roku do przedziału dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego. Jednocześnie inflacja bazowa pozostaje wyższa od CPI ogółem, co jest konsekwencją napięć na rynku pracy oraz wysokich, choć stopniowo zwalniających, wzrostów kosztów pracy. PKO BP zauważa, że począwszy od 2025 roku, zarówno w scenariuszu bazowym, jak i alternatywnym, NBP zakłada, iż wydajność pracy będzie rosnąć szybciej od jednostkowych kosztów pracy, co powinno mieć działanie dezinflacyjne.

Eksperci PKO BP wskazują, że marcowa projekcja NBP może dostarczyć argumentów zarówno zwolennikom bardziej restrykcyjnej polityki pieniężnej (jastrzębiom), jak i tym opowiadającym się za jej złagodzeniem (gołębiom). Biorąc pod uwagę niepewność podkreślaną w projekcji oraz przez prezesa Adama Glapińskiego, bank oczekuje stabilizacji stóp procentowych, przynajmniej do momentu publikacji kolejnej projekcji w lipcu, kiedy to znane będą już prawdopodobnie rozwiązania dotyczące działań osłonowych. Jednocześnie PKO BP dostrzega możliwość obniżki stóp procentowych NBP w listopadzie, czemu sprzyjałoby dalsze umocnienie polskiego złotego.