Polska żyje na kredyt. Dlaczego rosnący deficyt może zagrozić gospodarce?

Wiarygodność ma konkretne znaczenie gospodarcze. Jeżeli inwestorzy ufają w przewidywalność państwa, żądają mniejszej premii za ryzyko, doliczanej do wymaganego przez nich zwrotu. Jeżeli firmy mają pewność co do wysokości przyszłych obciążeń podatkowych, regulacji, czy sposobu ich egzekwowania, łatwiej im rozpocząć projekty, które zwrócą się po latach. Gdy zaufanie słabnie, część inwestycji jest odkładana do czasu ustąpienia niepewności, który bez odbudowy wiarygodności państwa nigdy jednak nie nadchodzi. Kosztem są niewykorzystane szanse na podniesienie produktywności, a w ślad za nią także wynagrodzeń.

Najpoważniejsze źródło niepewności w Polsce stanowią dziś finanse publiczne. W 2025 roku deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych wyniósł 7,3 proc. PKB, a dług tego sektora sięgnął 59,7 proc. PKB. Chodzi o całe finanse publiczne, a nie wyłącznie budżet państwa. W projekcie budżetu na 2027 rok zakłada się, że deficyt sektora wyniesie 7,1 proc. PKB, tyle samo co w br. Mimo wzrostu gospodarczego mającego wciąż przekraczać 3 proc., nie przewiduje się odbudowy przestrzeni fiskalnej na reakcję na ewentualne przyszłe negatywne wstrząsy. Przestrzeń zużyta w okresie dobrej koniunktury nie będzie mogła być wykorzystana do ich zamortyzowania. Tymczasem, utrzymuje się wysokie ryzyko ich nasilenia. Na świecie trwają pełnoskalowe konflikty zbrojne, które zmniejszają podaż i zakłócają dostawy w szczególności surowców energetycznych i rolnych. Globalne łańcuchy dostaw są także przerywane lub muszą być przebudowywane z powodu wojen handlowych.

Nierównowaga fiskalna nie powstała wskutek załamania dochodów. Między 2019 a 2025 r. dochody publiczne w relacji do PKB wzrosły o 2,9 pkt proc., ale wydatki aż o 9,5 pkt proc. Nie da się ich wzrostu wyjaśnić wyłącznie potrzebami obronnymi. Zwiększyły się wszystkie główne kategorie wydatków, w tym zwłaszcza wydatki na świadczenia społeczne oraz na wynagrodzenia w sektorze publicznym.

18 września 2026 r. agencja Moody’s obniżyła rating Polski. Była to pierwsza jego rewizja w dół od początku transformacji, którą uzasadniono złym stanem finansów publicznych. Decyzja nie wstrząsnęła dotychczas rentownościami polskich obligacji. Niemniej może być odbierana jako sygnał wyczerpywania się cierpliwości otoczenia wobec głębokiej nierównowagi fiskalnej w naszym kraju. Jeśli chce się uniknąć wysokich kosztów jej ograniczenia dla łącznego popytu w krótkim okresie, lepiej nie czekać z jego rozpoczęciem, aż wymuszą je procedury sanacyjne przewidziane w ustawie o finansach publicznych lub presja rynkowa.

Redukcję deficytu powinno się oprzeć przede wszystkim na dostosowaniu wydatków. Ciężar podatków i składek już wzrósł. W 2025 r. dochody publiczne stanowiły 43,6 proc. PKB, więcej niż w Czechach, na Słowacji, na Węgrzech i w Rumunii. Wydatki sięgnęły natomiast 50,9 proc. PKB i były nie tylko najwyższe w regionie, ale też wyższe niż w większości "starych" państw UE. Dalsze zwiększanie obciążeń firm i pracy jako główny sposób na naprawę finansów publicznych groziłoby osłabieniem inwestycji i wzrostu. Nie zwalnia to państwa z poprawy konstrukcji podatków. Redukcja deficytu wymaga jednak przede wszystkim przywrócenia kontroli nad wydatkami.

Skala nierównowagi przemawia za rozłożeniem dostosowania na kilka lat. Pozwoliłoby ono ograniczyć dotkliwość kosztów w pojedynczym roku i dałoby gospodarstwom domowym oraz firmom czas na przygotowanie się do ich poniesienia. Ale taki wybór wymaga wiarygodności. Wierzyciele muszą mieć podstawy, żeby zaufać, że kolejne etapy dostosowania zostaną zrealizowane. Ogłoszenie odległego celu bez wiarygodnego planu działań, które do niego doprowadzą, nie dałoby im takich podstaw.

Ważnym krokiem w stronę odbudowy zaufania jest rozpoczęcie działalności Rady Fiskalnej. Państwo ma szanse zyskać na wiarygodności, gdy niezależna instytucja może publicznie zakwestionować założenia rządu. Wykorzystanie tych szans będzie jednak zależeć od podejścia rządu do krytycznych uwaga Rady.

Równie ważna dla wiarygodności jest przejrzystość. Finansowanie zadań państwa przez fundusze poza budżetem oraz różnice między krajową i unijną definicją długu utrudniają ocenę stanu finansów publicznych. Przeniesienie wydatku poza budżet nie usuwa potrzeby jego sfinansowania. Dla przedsiębiorcy ważne jest, czy dzisiejsze wydatki nie staną się jutro powodem nagłych podwyżek podatków. Pełny obraz finansów państwa i realna kontrola parlamentarna nad nimi ograniczyłyby niepewność co do przyszłych ciężarów podatkowych.

Poważna nierównowaga fiskalna nie jest wyłącznie polskim problemem. Globalny dług publiczny sięgnął w 2025 roku 94 proc. światowego PKB i według prognoz Międzynarodowego Funduszu Walutowego ma dalej się zwiększać. Zarazem rosnące koszty odsetkowe i zmiany w strukturze inwestorów na rynkach obligacji skarbowych podnoszą ryzyko gwałtownej ich przeceny. Ryzyko to obejmuje także amerykańskie obligacje, które stanowią największy i najważniejszy zasób aktywów uznawanych dotychczas jako bezpieczne. Gdyby to, co do tej pory było uważane za probierz bezpieczeństwa, przestało być tak postrzegane, rynki finansowe doświadczyłyby dramatycznych turbulencji, a finanse publiczne – ogromnych napięć.

W takich warunkach szczególnie dużego znaczenia nabiera wiarygodność ekonomiczna państwa w obszarze stabilności pieniądza. Działa ona jak bufor ograniczający gospodarcze koszty napięć fiskalnych. Tam, gdzie cel inflacyjny jest wiarygodny, oczekiwania inflacyjne pozostają zakotwiczone i w niewielkim stopniu reagują na wstrząsy, w tym fiskalne. Dzięki temu inflacja po wstrząsach szybciej wraca do celu. Wiarygodny bank centralny obniża jej poziom i zmienność bez trwałych kosztów dla wzrostu gospodarczego. Inwestorzy przekonani o wysokiej wiarygodności banku centralnego nie mają powodu oczekiwać monetyzacji długu, czyli pozbycia się go przez państwo przez druk pustego pieniądza. Nie żądają więc podwyższonej premii za ryzyko waluty, którą wliczają do oprocentowania. Dzięki temu koszty obsługi długu rosną wolniej, a bank centralny zachowuje przestrzeń, mimo rosnących potrzeb pożyczkowych budżetu, do prowadzenia restrykcyjnej polityki pieniężnej, jeśli zajdzie taka potrzeba.

Bufor ten nie jest jednak niewyczerpywalny. Im dłużej utrzymuje się głęboka nierównowaga fiskalna, tym bardziej rośnie ryzyko podważenia zaufania do pieniądza. Wierzyciele państwa mogą zacząć się obawiać nie tylko monetyzacji długu, ale i niestabilności sektora bankowego, który w nowoczesnej gospodarce odpowiada za kreację zdecydowanej większości pieniądza.

W im większym stopniu banki finansują potrzeby pożyczkowe państwa, tym większe jest ryzyko, że napięcia fiskalne przeniosą się na ich sytuację. Spadek wartości obligacji może uszczuplić ich kapitały. Podnosi też premię za ryzyko wliczaną do kosztu finansowania banków, bo ich wiarygodność nie może trwale przewyższać wiarygodności państwa, które w razie kryzysu miałoby je ratować.

W Polsce powiązania między budżetem a bankami są bardzo silne. Banki mają większe należności od państwa niż od przedsiębiorstw. Udział obligacji w aktywach banków jeszcze nigdy nie był tak wysoki jak obecnie, a w regionie jest wyższy jedynie w Rumunii, która zmaga się z dostosowaniem wymuszonym przez presje rynkowe.

Im bardziej napięcia fiskalne osłabiłyby banki, tym silniej zmniejszyłby się ich zdolność do finansowania gospodarki. Budżet ucierpiałby na tym (co najmniej) podwójnie. Po pierwsze, skurczyłaby się baza nabywców obligacji, co utrudniłoby mu pokrycie potrzeb pożyczkowych. Po drugie, wzrosłyby te potrzeby, gdyż trudniejszy dostęp do kredytu osłabiłby koniunkturę gospodarczą, co skutkowałoby ubytkiem dochodów podatkowych i wzmocniłoby presję na zwiększenie wydatków publicznych, np. na zasiłki dla bezrobotnych. Zależności tych nie należy traktować jako zapowiedzi nieuchronnego kryzysu, ale argument za jak najszybszym rozpoczęciem dostosowania fiskalnego i wzmacnianiem wiarygodności państwa.

Wiarygodność tę da się mierzyć. Służy temu Indeks Wiarygodności Ekonomicznej Polski. Jego edycję na 2026 rok przedstawimy w listopadzie. Będziemy wtedy też dyskutować, które decyzje władz sprzyjają wiarygodności, a które jej szkodzą. Zapraszam do tej dyskusji podczas Open Eyes Economy Summit, który odbędzie się 17-18 listopada 2026 r. w Krakowie.