Miniony tydzień zdominowała środowa decyzja RPP o czwartej w tym roku obniżce stóp procentowych. Choć większość analityków (w tym my) oczekiwała takiej decyzji, do końca nie było pewne czy Rada obniży stopy w związku z katastrofalnym stanem budżetu państwa ujawnionym w ostatnich tygodniach przez ministra finansów Jarosława Bauca, co znalazło odzwierciedlenie w słabnącym złotym i rosnących rentownościach papierów skarbowych. W obliczu niepewności co do dalszych losów finansów publicznych nieco zaskakujący był ton wypowiedzi przewodniczącego RPP Leszka Balcerowicza na konferencji prasowej po posiedzeniu Rady. Prezes NBP podkreślił wyraźnie, że wszystkie czynniki fundamentalne, z wyjątkiem sytuacji budżetu państwa, stwarzają w obecnej sytuacji „szerokie pole dla znacznych obniżek stóp procentowych”. Jednakże dalsze rozluźnienie polityki pieniężnej zależeć będzie od przeprowadzenia reform uzdrawiających finanse publiczne. Balcerowicz powiedział, że Rada zgodnie uznała, iż propozycje uzdrowienia finansów
publicznych wysunięte przez J. Bauca są słuszne i idą w dobrym kierunku. RPP uważa, że wszelkie dostosowania zmierzające do zrównoważenie budżetu powinny się skupić na ograniczeniach po stronie wydatków, a nie na powiększeniu dochodów. Deklaracje obecnego rządu i opozycji, że deficyt budżetu nie przekroczy 40 mld zł, tylko częściowo zmniejszyły niepewność Rady co do polityki fiskalnej. Jednak RPP podkreśla, że oczekiwałaby, że deficyt ten będzie docelowo niższy od 40 mld zł.Uważamy, że wypowiedź Balcerowicza jest kluczowa dla prognozy terminów kolejnych obniżek stóp procentowych. Na podstawie wypowiedzi L. Balcerowicza oraz oficjalnego komunikatu RPP oczekujemy, że wzrosło prawdopodobieństwo kolejnej obniżki stóp procentowych w okresie do końca roku. W scenariuszu bardzo optymistycznym możliwa jest obniżka jeszcze w październiku, jeśli okazałoby się, że SLD zdobędzie bezwzględną większość głosów w Sejmie, nowy rząd zdecydowanie zadeklaruje reformę finansów państwa, a gwarantem tego będzie Marek Belka na
stanowisku ministra finansów. Jednakże takiemu scenariuszowi przypisujemy niewielkie prawdopodobieństwo.
W scenariuszu bazowym oczekujemy, że stopy procentowe pozostaną na obecnym poziomie przynajmniej do listopada br. Wydaje się, że do listopada nie będzie znany bardziej wiarygodny kształt budżetu na 2002 rok oraz nie zostanie rozstrzygnięta kwestia ewentualnej nowelizacji budżetu 2001. Rozwiązanie, które mogłoby stworzyć RPP możliwość dla dalszych obniżek stóp musiałoby opierać się na działaniach rządu, zmierzających w kierunku zreformowania systemu wydatków państwa. Byłoby to jednak – podobnie jak obecnie – rozwiązanie bardzo niepopularne. Gdyby jednak nowy rząd i parlament wyraziły po wyborach silną determinację do przeprowadzenia tego typu zmian, RPP może dokonać kolejnej obniżki stóp procentowych jeszcze przed końcem br. o kolejne 100 pkt. bazowych. Wydaje się jednak, że ten scenariusz obciążony jest dużą niepewnością. Strukturalne reformy zmierzające m.in. do zlikwidowania lub ograniczenia systemu waloryzacji świadczeń emerytalno-rentowych i wynagrodzeń budżetówki, ograniczenia zasiłków socjalnych i
dotacji, likwidacji przywilejów branżowych itp. spotkają się z pewnością ze sporym sprzeciwem wśród części posłów SLD. Z drugiej strony na umiarkowany optymizm pozwalają stonowane wypowiedzi liderów SLD w spawie budżetu (nie licząc paru mniej odpowiedzialnych, które jednak trudno brać poważnie pod uwagę), a także ostatnie odpowiedzialne głosowania posłów SLD (np. nad ustawą o Karcie Nauczyciela).
Należy jednak brać pod uwagę taki scenariusz, w którym budżet na 2002 rok, zostanie przedstawiony w wersji mniej ambitnej. Deficyt będzie co prawda mniejszy od 40 mld zł, ale stanie się to za sprawą ograniczenia wydatków mniej „drażliwych” społecznie oraz poprawy strony dochodowej – podwyższenia prognoz dochodów przy wyższych założeniach co do wzrostu PKB, podwyższenia niektórych podatków (VAT, zamrożenia progów podatkowych w PIT)
i wprowadzenia nowych (od odsetek bankowych) itp. W grę wchodzi też możliwość „upchnięcia” części wydatków, co powiększy deficyt ekonomiczny – np. niezwracanie zaległych składek do OFE. Brak zdecydowanych rozwiązań w 2002 r. nie zlikwidowałby zagrożenia kryzysem finansów publicznych w kolejnych latach. Taki scenariusz stałby się jeszcze bardziej prawdopodobny gdyby po wyborach SLD musiałoby tworzyć rząd w koalicji z PSL.W takim przypadku uważamy, że RPP nie zdecyduje się na dalsze obniżanie stóp procentowych przynajmniej do II kwartału 2002
r., dopóki inflacja nie zacznie się wyraźnie obniżać.
Dodatkowym czynnikiem, który mógłby powstrzymać RPP przed dalszymi cięciami stóp byłaby kolejna nowelizacja budżetu ‘2001. Na podstawie dotychczasowych danych o wykonaniu budżetu państwa szacujemy, że w całym roku dochody budżetowe mogą być niższe od założonych w Ustawie po nowelizacji o ok. 9,5 mld zł. Oznacza to konieczność znacznych cięć w wydatkach bieżących wszystkich resortów. Rząd jeszcze nie zdecydował o blokowaniu środków i prawdopodobnie nie zrobi tego przed wyborami 23 września. W takiej sytuacji na ograniczenie wydatków pozostaną tylko ostatnie 3 miesiące i może się okazać, że wśród wydatków, które zostały zbyt duży jest udział wydatków sztywnych, aby „domknięcie” budżetu było możliwe. Ten fakt, oraz coraz bardziej prawdopodobny znaczny niedobór przychodów z prywatyzacji w stosunku do planu, pozwalają oczekiwać, że nowy rząd po wyborach nie będzie miał wyboru i będzie musiał powtórnie znowelizować tegoroczny budżet. Oprócz negatywnego wpływu na oczekiwania co do obniżek krótkoterminowych stóp
procentowych będzie to miało negatywny wpływ na długi koniec krzywej dochodowości, oznaczając zwiększenie podaży papierów skarbowych w samej końcówce roku.
W nadchodzącym tygodniu w piątek opublikowane zostaną dane na temat deficytu na rachunku obrotów bieżących w lipcu. Oczekujemy wyniku deficytu w granicach 800 mln USD, czyli utrzymania się deficytu za ostatnie 12 miesięcy w relacji do PKB na poziomie z czerwca, czyli 5,2% PKB. Z naszych informacji wynika, że ostatnia podtransza środków przeznaczonych na odszkodowania (ok. 100 mln USD) wpłynie dopiero na sierpniowy poziom deficytu bieżącego nie mając pozytywnego wpływu na deficyt lipcowy (czego oczekuje część analityków).