Firmy Zombie. Czy czeka nas "Apokalipsa Zombie"?

Ten materiał prezentujemy w ramach współpracy z Patronite.pl. Prosta Ekonomia to kanał o Austriackiej Szkole Ekonomii i o finansach. Nauka ekonomii w prosty i przystępny sposób w formie ciekawych animowanych filmów. Możesz wspierać twórców bezpośrednio na Patronite.

Według zwolenników wolnego rynku konkurencja między przedsiębiorcami prowadzi do korzystnej alokacji zasobów w gospodarce. Przedsiębiorcy, walcząc o względy klienta, starają się zaoferować jak najlepszy produkt po możliwie najkorzystniejszej dla klienta cenie. Klienci są ostatecznymi sędziami, którzy swoimi pieniędzmi decydują o tym, którzy przedsiębiorcy zarobią, a którzy poniosą straty. Te firmy, których produkty ludzie chętniej kupują, pozostają na rynku i rozwijają się, natomiast firmy, których produktów ludzie kupować nie chcą, ponoszą straty i wypadają z rynku.

Konkurencja wraz z rachunkiem zysków i strat stanowi proces rynkowy, który nie tylko alokuje zasoby, ale również reguluje działalność firm. Firmy, których produkty klienci chcą kupować, mogą rozwijać swoją działalność dzięki osiąganym zyskom. Natomiast firmy, które ponoszą straty, zmieniają swój model biznesowy albo upadają, a jej zasoby mogą przejąć inni przedsiębiorcy, którzy zrobią z tych zasobów lepszy użytek. W ten sposób zasoby stale są kierowane do możliwie najlepszych zastosowań i ograniczane jest ich nieproduktywne wykorzystanie.

Obecnie jednak na świecie obserwujemy coraz większą liczbę firm które nie upadają, chociaż nie są w stanie w pełni regulować swoich zobowiązań — tak zwanych firm zombie. Japonia zmaga się z tymi żywymi trupami biznesu już od lat 90., a świat od czasu Wielkiej Recesji z 2008 roku. Jak to jest możliwe, skoro rachunek zysków i strat ma nie dopuszczać do takiej sytuacji?

Określenie "firma zombie" zostało po raz pierwszy wykorzystane przez Edwarda Kane’a w 1989 roku, który badał branżę kredytową w Stanach Zjednoczonych. Stwierdził on, że umorzenie długów skutkuje powstaniem firm z martwych, jednak powstają one w stanie złowieszczego quasi-życia i swoim istnieniem prześladują pozostałe podmioty gospodarcze.

Nie ma jednej definicji firmy zombie. Często mianem firmy zombie określa się taką firmę, która nie jest w stanie ze swoich przychodów spłacać rat kredytu. Ryan Banerjee i Boris Hofmann w pracy The rise of zombie firms: causes and consequences definiują firmę zombie jako firmę, która nie jest w stanie pokryć kosztów obsługi kredytu ze swoich bieżących zysków w dłuższym okresie. Natomiast McGowan, Andrews i Millot w artykule The walking dead? Zombie firms and productivity performance in OECD countries definiują firmę zombie jako starą firmę, która ma problemy z pokrywaniem swoich zobowiązań odsetkowych.

Gdy firma upada, zwalniani są pracownicy i wyprzedawane są czynniki produkcji tej firmy, a pieniądze z tej sprzedaży są przeznaczane na spłatę jak największej części długów, a reszta zadłużenia siłą rzeczy już nie zostanie spłacona. Podobnie jest w przypadku restrukturyzacji — firma może starać się renegocjować swoje umowy kredytowe z wierzycielami i wyprzedać część posiadanych aktywów, by zaspokoić wierzycieli. W obu tych przypadkach dochodzi do uwolnienia zasobów, które mogą przejąć inni przedsiębiorcy.

Firmy zombie to te firmy, które funkcjonują nieefektywnie i nie spłacają swoich długów, a jednak nie upadają i działają dalej. Te firmy w normalnych warunkach musiałyby zmienić swój model biznesowy i przejść restrukturyzację albo upaść, a ich zasoby powinny być przejęte przez ich konkurencję. Jednak pomimo kiepskiej sytuacji, w jakiej znajdują się te firmy, kontynuują one swoją działalność, dalej wykorzystując zasoby i zatrudniając pracowników.

Firmy zombie są problemem nie tylko dla inwestorów i banków, które teraz mają problem odzyskać swoje pieniądze, ale dla całej gospodarki. Przyczyniają się one do spowolnienia wzrostu gospodarczego i produktywności z kilku powodów.

Po pierwsze, firmy zombie wykazują się niską produktywnością — każda godzina pracy zaangażowana w przedsięwzięcie firmy zombie, tworzy małą wartość w stosunku do zdrowych firm. Podobnie jest w przypadku pozostałych wykorzystywanych zasobów, których zużycie tworzy mało wartościowy produkt w porównaniu do zdrowej firmy.

Po drugie, te firmy wypychają inwestycje produktywniejszych firm, ponieważ same wciąż wykorzystują zasoby oraz otrzymują finansowanie, którego teraz nie mogą otrzymać inne firmy.

Po trzecie, firmy zombie negatywnie wpływają na alokację zasobów, ponieważ nieefektywnie wykorzystują środki produkcji, ale też nie pozwala się tym firmom upaść, przez co inni nie mogą przejąć zasobów.

Pamiętamy z naszych poprzednich filmów, że czynniki produkcji są rzadkie i trzeba decydować o tym, jak je należy wykorzystać. Gdy firma zombie wciąż utrzymuje się z jakiegoś powodu na rynku i nie upada, to mniejsza część zasobów może być przesunięta do lepszych, produktywniejszych zastosowań. Ponieważ te firmy nie upadają, chociaż powinny, to wciąż wykorzystują one budynki, maszyny i różnorakie materiały, nie generując przy tym żadnego zysku.

Lepsi, zdolniejsi przedsiębiorcy nie mogą przejąć zasobów firm zombie, ponieważ te nie przechodzą ani restrukturyzacji, ani nie upadają. Z tego powodu firmy produktywne muszą zapłacić więcej za czynniki produkcji, niż zapłaciłyby, gdyby firmy zombie nie istniały. To oznacza, że w sytuacji braku firm zombie, solidne firmy ponosiłyby niższe koszty i miałyby lepszy dostęp do zasobów, dzięki czemu mogłyby działać efektywniej.

Najczęściej wymienia się dwa powody: chęć ukrycia prawdy o swoim bilansie przez bank oraz dostęp do taniego pieniądza.

W trakcie hossy gospodarczej banki chętnie udzielają kredyty firmom. Gdy kończy się hossa, to wtedy okazuje się, że część sfinansowanych przez bank inwestycji firmy jest nierentowna, a z tego powodu firma nie będzie w stanie spłacić kredytu. Taki niespłacany kredyt jest stratą dla banku, a im więcej błędnych inwestycji bank sfinansuje, na tym większe straty jest narażony. Teoretycznie bank powinien przyznać, że kredyt ten nie będzie spłacony, spisać go na straty i wprowadzić zmiany w swojej działalności, przede wszystkim poprawiając procesy selekcji i monitorowania kredytobiorców.

Jednak banki mogą starać się uniknąć spisania na straty kredytu, a zamiast tego dalej finansować działalność nierentownej firmy, która dzięki temu finansowaniu przez bank stanie się firmą zombie. Jeśli bank udzielił znacznej ilości kredytu nierentownym firmom, to realizacja strat z tych kredytów będzie wiązać się z bolesnym procesem naprawy bilansu. Realizacja strat sprawi, że spadnie wartość bilansu banku oraz wyjdzie na jaw, że bank jest niedokapitalizowany i źle zarządzany. Gdy informacja o tym trafi na rynek i do regulatorów, to spadnie wycena rynkowa banku oraz wzrosną koszty pozyskania finansowania przez bank na rynku, ponieważ ten bank będzie postrzegany jako ryzykowny i źle zarządzany. Regulatorzy natomiast zaczną ingerować w funkcjonowanie banku, nakazując mu rozpocząć działania naprawcze.

Z tego powodu bank będzie musiał ograniczyć swoją akcję kredytową, zmodyfikować swój model biznesowy i dokapitalizować się. Ten proces zajmuje dużo czasu, podczas którego zyski banku będą mniejsze.

Można wspomnieć jeszcze o zyskach zarządu i menedżerów banku —ich zarobki, jak i dobre imię, zależą od kondycji banku. Realizacja strat oznacza przyznanie się przez zarząd do złego zarządzania bankiem. Ich wynagrodzenie oraz reputacja jako przedsiębiorców ucierpi na tym. Zarządzający bankiem mają powody ku temu, by odwlekać moment realizacji strat kredytowych.

Same banki również muszą się finansować i im więcej firm zombie chcą utrzymać, tym tańszego finansowania potrzebują. Banki komercyjne mogą pozyskać tanie finansowanie dzięki działalności banków centralnych. Banki centralne poprzez swoje operacje wpływają na dostępność rezerw i wysokość stóp procentowych w gospodarce. Obniżając stopy dyskontowe, lombardowe lub inne stopy, które dany bank centralny ustala, władza monetarna pośrednio obniża również inne stopy procentowe w gospodarce. Dzięki temu banki komercyjne mogą pozyskać tańsze finansowanie na rynku lub w banku centralnym. Również większa skłonność banku centralnego do dostarczania rezerw sprawia, że koszty utrzymywania firm zombie spadają. Także luzowanie ilościowe obniża stopy procentowe i pomaga bankom komercyjnym finansować firmy zombie — mówiąc krótko, operacje w ramach tego programu tworzą dodatkowy popyt na aktywa finansowe oraz powiększają rezerwy banków komercyjnych.

Bez luźnej polityki monetarnej banków centralnych, banki komercyjne mogłyby utrzymać przy życiu mniejszą ilość firm zombie. Dążenie władz monetarnych do wspierania gospodarki znacząco umożliwiło bankom komercyjnym utrzymanie przy życiu znacznie większą ilość firm zombie, niż byłoby to możliwe w otoczeniu wyższych stóp procentowych.

Firmy zombie mogą negatywnie wpływać na wzrost gospodarczy. Kraje, gdzie jest wiele firm zombie lub zatrudniają znaczną ilość ludzi, rozwijają się słabo. Na przykład spójrzmy na trzy kraje Europejskie, które zmagają się ze słabym wzrostem gospodarczym — Belgią, Hiszpanią i Włochami. Według ekonomistów McGowana, Andrewsa i Millota, w tych gospodarkach firmy zombie w 2013 roku stanowiły odpowiednio 9%, 10% i 6% firm notowanych na giełdach. Jednocześnie zatrudniały wtedy odpowiednio 14%, 12% i 10% wszystkich pracowników wśród uwzględnianych w badaniu firm. Jednocześnie w firmach zombie w tych krajach, utopione było odpowiednio około 15% kapitału badanych firm w Belgii i Hiszpanii, a w przypadku Włoch aż 19%.

Według przytaczanych już ekonomistów McGowana, Andrewsa i Millota1 firmy zombie odpowiadają również za spowolnienie dynamiki produktywności, rozumianej jako część wzrostu PKB, za którą odpowiadają zmiany w technologii, zarządzaniu, efekty skali, a także dynamiki inwestycji. Gdyby nie obecność firm zombie, to inwestycje typowej firmy w 2013 roku w Hiszpanii byłyby większe o ponad 1 p.p, a Belgii i Włoszech o około 2 p.p. Natomiast produktywność byłaby większa o 1,4 p.p. w Hiszpanii, 1,2 p.p. we Włoszech i 0,3 p.p. w Belgii.

Sektor finansowy wciąż zmaga się z problemami od Wielkiej Recesji z 2008 roku, a banki centralne prowadzą bardzo luźną politykę monetarną. Z tego powodu dalej rośnie liczba firm zombie w gospodarkach. Przytaczani wcześniej Ryan Banerjee i Boris Hoffman wyliczyli, że w 2016 roku firmy zombie stanowiły ponad 12% wszystkich spółek notowanych na giełdach w 14 krajach rozwiniętych2. Co ciekawe, jak pokazują ci dwaj ekonomiści, liczba firm zombie zaczęła rosnąć od lat 90.

2016 rok to stosunkowo niedawno, a polityka gospodarcza do 2020 roku nie zmieniła się znacząco, więc prawdopodobnie problem firm zombie uległ pogorszeniu i jego rozwiązanie może być bardzo problematyczne dla władz, ponieważ upadek tych firm grozi znacznym wzrostem bezrobocia.

Ten materiał prezentujemy w ramach współpracy z Patronite.pl. Prosta Ekonomia to kanał o Austriackiej Szkole Ekonomii i o finansach. Nauka ekonomii w prosty i przystępny sposób w formie ciekawych animowanych filmów. Możesz wspierać twórców bezpośrednio na Patronite.

1 Insolvency regimes, zombie firms and capital reallocation https://www.oecd-ilibrary.org/economics/

2 Australia, Belgium, Canada, Denmark, France, Germany, Italy, Japan, the Netherlands, Spain, Sweden, Switzerland, the United Kingdom and the United States