Godziny do decyzji. Co zrobią? "Ten odczyt zamknął drzwi dla podwyżek"

Już we wtorek Rada Polityki Pieniężnej ogłosi swoją decyzję dotyczącą poziomu stóp procentowych w Polsce. Choć jeszcze kilkanaście dni temu rynek przygotowywał się na jastrzębią retorykę i dyskusję o ewentualnych podwyżkach, najnowsze dane gospodarcze całkowicie zmieniły optykę.

Kluczowym argumentem za utrzymaniem obecnego status quo okazały się dane Głównego Urzędu Statystycznego. Zamiast prognozowanego przez rynek wzrostu wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych do poziomu 3,7 proc., maj przyniósł niespodziewany spadek inflacji z 3,2 proc. do 3,1 proc. w ujęciu rocznym. Ta statystyczna niespodzianka sprawiła, że analitycy musieli błyskawicznie zrewidować swoje prognozy dotyczące kolejnych ruchów banku centralnego.

- Piątkowy odczyt inflacji zamknął drzwi do potencjalnych rozważań na temat podwyżek stóp procentowych - ocenia w rozmowie z Polską Agencją Prasową Kamil Łuczkowski, ekonomista Banku Pekao.

Ekspert dodaje, że wcześniejsze głosy płynące z Rady Polityki Pieniężnej sugerowały, iż dyskusja o zacieśnianiu polityki monetarnej mogłaby się rozpocząć dopiero po trwałym przekroczeniu górnej granicy odchyleń od celu NBP, wynoszącej 3,5 proc. Zamiast tego majowy odczyt obniżył całą ścieżkę inflacyjną, co według przedstawiciela Pekao oznacza, że nawet jeśli wskaźnik dotrze do poziomu 3,5 proc. pod koniec bieżącego roku, będzie to jego absolutny szczyt.

Podobne wnioski płyną z analizy ekspertów PZU. W komentarzu przesłanym money.pl zwracają oni uwagę na historyczny wymiar ostatnich danych. Zanotowany w maju spadek inflacji w ujęciu miesięcznym był największym takim ruchem w tym miesiącu od 1982 r.

Ekonomiści PZU upatrują przyczyn tego zjawiska w taniejącej żywności, a w szczególności warzywach. Zauważają jednocześnie, że tempo wzrostu płac wykazuje obecnie tendencję spadkową, co w połączeniu z barierą popytu napotykaną przez firmy stanowi dla RPP ważny sygnał, by nie spieszyć się z podnoszeniem kosztu pieniądza.

Przedstawiciele PZU prognozują, że w korzystnym scenariuszu rozwoju sytuacji międzynarodowej, w przyszłym roku mogłoby się wręcz pojawić miejsce na obniżki stóp procentowych. "RPP w trybie wait-and-see może pozostać do końca bieżącego roku, a w przyszłym może pojawić się nawet miejsce na obniżki stóp procentowych, w korzystnym scenariuszu rozwoju sytuacji na Bliskim Wschodzie" - piszą analitycy PZU w opinii przesłanej money.pl.

Krajowe dane to jednak tylko jedna strona medalu. Tym, co spędza sen z powiek analitykom i decydentom, jest utrzymujące się napięcie na Bliskim Wschodzie, a w szczególności groźba blokady cieśniny Ormuz. To właśnie przez ten strategiczny punkt przepływa znaczna część światowych dostaw ropy naftowej, a ewentualne zaburzenia w transporcie mogłyby wywołać potężny szok naftowy, który szybko rozlałby się na polską gospodarkę.

- Majowy odczyt jest niższy od oczekiwań i pokazuje, że inflacja nadal mieści się w dopuszczalnym paśmie odchyleń od celu NBP. To dobra informacja dla RPP, choć nie oznacza końca ryzyk inflacyjnych - tłumaczy w opinii przesłanej money.pl Andrzej Gwiżdż, analityk platformy inwestycyjnej Portu.

Ekspert podkreśla, że pełną strukturę danych poznamy dopiero w połowie miesiąca, a szok naftowy wciąż może przenikać do szerszego koszyka zakupowego Polaków. Zauważa również, że choć ostatnie spadki cen surowca zmniejszają presję na reakcję banku centralnego, ropa pozostaje wyraźnie droższa niż przed wybuchem wojny.

Analityk Portu nakreśla jasny scenariusz uzależniony od geopolityki. - Jeśli jednak cieśnina Ormuz nie zostanie szybko odblokowana, a drogie paliwa zaczną odkotwiczać oczekiwania inflacyjne, podwyżki wrócą na stół - ostrzega Gwiżdż, dodając jednocześnie, że na ten moment głównym scenariuszem dla RPP pozostaje tryb wyczekiwania, ponieważ szybkie podnoszenie stóp uderzyłoby we wzrost gospodarczy mocniej niż w same źródła inflacji.

Piotr Dmitrowski, dyrektor Biura Analiz Makroekonomicznych i Rynków Finansowych Banku Gospodarstwa Krajowego, w swojej analizie zwraca uwagę na dane inflacyjne, ale nie tylko. - Choć ostatnie tygodnie przyniosły deeskalację napięć na linii USA-Iran, wciąż nie osiągnięto porozumienia, które pozwalałoby na pełne udrożnienie cieśniny Ormuz, kluczowej dla transportu ropy naftowej. Ponadto wysokie pozostaje ryzyko ponownej eskalacji konfliktu. Tym samym podwyższona jest niepewność dotycząca kształtowania się cen ropy naftowej, co przekłada się na niepewność prognoz dalszej ścieżki inflacji CPI - wskazuje w opinii dla money.pl.

W scenariuszu bazowym zakładamy brak dalszej eskalacji konfliktu oraz osiągnięcie porozumienia między USA a Iranem w kolejnych tygodniach. W naszej ocenie przełożyłoby się to na stabilizację cen ropy w pobliżu bieżących poziomów (90-100 USD za baryłkę) w najbliższych miesiącach, ich spadek do 80-85 USD na koniec roku oraz osiągnięcie przedziału 70-80 USD w przyszłym roku. Zakładamy również, że spadkom cen ropy będzie towarzyszyć stopniowe wycofywanie rządowych działań osłonowych związanych z obniżonym poziomem akcyzy i podatku VAT na paliwa - ocenił ekspert BGK.

Jego zdaniem realizacja tych założeń będzie oznaczać, że inflacja pozostanie w paśmie odchyleń od celu w kolejnych kwartałach, co z kolei sugeruje, że polityka monetarna jest właściwie skalibrowana. - W konsekwencji oczekujemy, że obecna stopa referencyjna pozostanie na niezmienionym poziomie przez dłuższy czas - co najmniej do pierwszej połowy 2027 r. - podkreślił analityk.

- Należy jednak podkreślić, że nawet materializacja ryzyka wyższych cen ropy naftowej - choć może przejściowo wybić inflację powyżej pasma odchyleń od celu (powyżej 3,5 proc.) - nie musi prowadzić do zacieśnienia polityki pieniężnej. Wyższe ceny ropy będą bowiem ograniczać wzrost gospodarczy. Spowolnienie może dotyczyć zarówno popytu krajowego (gdzie kluczowe znaczenie ma słabnąca dynamika płac), jak i eksportu (niższe dochody rozporządzalne gospodarstw domowych także w innych krajach). Słabsze tempo wzrostu będzie oddziaływać na procesy cenowe z kilkukwartalnym opóźnieniem, co powinno skłaniać RPP do ostrożności oraz przejściowej akceptacji wyższych odczytów inflacji, jeśli ich źródłem będą wahania cen ropy naftowej - podkreślił.

Na aspekt spowolnienia gospodarczego wywołanego czynnikami zewnętrznymi zwraca uwagę również Mateusz Sutowicz z ING.

Odnośnie do jutrzejszej decyzji Rady Polityki Pieniężnej konsekwentnie stawiamy na stabilizację stóp procentowych (tak w czerwcu, jak i w całym 2026 r.). Mimo iż od poprzedniego posiedzenia upłynęły zaledwie trzy tygodnie, to napływające dane nieco zmieniły rozkład ryzyk dla wzrostu gospodarczego i inflacji w kontekście konfliktu na Bliskim Wschodzie. Kwietniowe dane ze sfery realnej nie były już tak korzystne jak marcowe, co sugeruje, że szok naftowy może negatywnie odcisnąć się na wzroście gospodarczym, a to argument za niepodwyższaniem stóp procentowych - stwierdza.

Ekspert ING podkreśla, że jednocześnie inflacja nieoczekiwanie silnie obniżyła się w maju, a ryzyko jej wzrostu powyżej górnej granicy odchyleń od celu NBP (2,5 proc.; +/- 1 pkt. proc.) oddaliło się w czasie. To z kolei kolejny argument, by kosztu pieniądza nie podwyższać. - Mniejsza od obaw była także w maju presja na inflację bazową, co sygnalizuje, że szok paliwowy nie rozlewa się szeroko po koszyku inflacyjnym - podkreśla.

- W efekcie podtrzymujemy naszą prognozę, że w 2026 stopy procentowe pozostaną bez zmian. Od strony rynków finansowych nie uważam, by decyzja RPP czy środowa konferencja prasowa prezesa Narodowego Banku Polskiego miały istotnie wpłynąć na wycenę przyszłej ścieżki stóp procentowych. Uważamy, iż wobec prawdopodobnej podwyżki stóp procentowych w strefie euro, w czerwcu rynek utrzyma swoje skromne oczekiwania zacieśnienia monetarnego w Polsce (+25bp w 2026). Tym bardziej, iż w obliczu niepewności zewnętrznej (Bliski Wschód) prezes Glapiński jednoznacznie nie przekreśli szans na podwyżki kosztu pieniądza - podsumowuje Mateusz Sutowicz.

Mimo skomplikowanej układanki makroekonomicznej i geopolitycznej, rynek wydaje się być pewny wtorkowego rozstrzygnięcia. Eksperci są zgodni, że Rada Polityki Pieniężnej przyjmie postawę wyczekującą, zwaną w żargonie ekonomicznym strategią "wait-and-see". Oznacza to baczne obserwowanie zarówno krajowej konsumpcji, jak i wydarzeń na arenie międzynarodowej, bez wykonywania gwałtownych ruchów.

- Posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej będzie miało oczywisty rezultat - stopy pozostaną na poziomie 3,75 proc. - prognozuje w przesłanej money.pl analizie Piotr Kuczyński, główny analityk rynków finansowych Domu Inwestycyjnego Xelion. Ekspert sądzi, że decyzja gremium będzie niemal jednogłośna, choć nie wyklucza, że jeden z członków Rady może zagłosować za podwyżką. Argumenty bliźniacze do innych analityków: inflacja CPI ostatnio zaskoczyła pozytywnie, bo wstępne dane pokazały, że w Polsce w maju spadła.

Być może w komunikacie pojawi się ostrzeżenie mówiące o tym, że jeśli wojna nadal będzie utrzymywała ceny ropy na wysokim poziomie, to w przyszłości Rada może stopy podnieść. Zakładam jednak, że nawet tego ostrzeżenia tam nie będzie - może się pojawić podczas konferencji prezesa NBP Adama Glapińskiego - podsumowuje Piotr Kuczyński.

Podobnego zdania jest analityk Pekao. - Scenariusz braku zacieśnienia polityki pieniężnej był najbardziej prawdopodobny nawet przed publikacją majowej inflacji przez GUS w ubiegły piątek - członkowie RPP w licznych wypowiedziach wskazywali, że dopiero lipcowa projekcja makroekonomiczna NBP mogłaby ich skłonić do podwyżki stóp - o ile rzecz jasna pokazałaby zakotwiczenie dynamiki CPI powyżej 3,5 proc. r/r. - wskazuje Sebastian A. Roy.

Dyskusja o potencjalnych podwyżkach powróci jesienią. Sądzę jednak, że ostatecznie żadnych podwyżek w tym roku już nie będzie. Impuls paliwowy rozlewa się po gospodarce w ograniczonym zakresie, presja płacowa wyraźnie słabnie, a oczekiwania inflacyjne pozostają w ryzach. To nie jest otoczenie do podwyżek stóp - podsumował.

Robert Kędzierski, dziennikarz money.pl