Rekordowe ceny miedzi. Analitycy J.P. Morgan stawiają sprawę jasno: deficyt jest nieunikniony

Rynek surowcowy znalazł się w punkcie zwrotnym. Z jednej strony notowania miedzi osiągnęły w połowie grudnia 2025 roku nowe historyczne maksimum, zbliżając się do poziomu 11 900 dolarów za tonę (około 5,40 dolara za funt). Z drugiej strony, tak wysokie wyceny naturalnie rodzą pytania o trwałość tego trendu. Inwestorzy, pamiętający poprzednie cykle koniunkturalne, z niepokojem spoglądają na zjawisko substytucji, czyli zastępowania drogiej miedzi innymi materiałami, głównie aluminium, w przemyśle i energetyce.

Obawa jest oczywista: czy wysokie ceny nie "zabiją" popytu, doprowadzając do załamania hossy? Zespół analityków J.P. Morgan w swoim najnowszym raporcie przeprowadził dogłębną wiwisekcję tego problemu, dochodząc do wniosków, które powinny uspokoić byki na rynku metali. Money.pl dotarł do dokumentu.

Głównym wątkiem analizy banku inwestycyjnego jest kwestia tak zwanej destrukcji popytu poprzez substytucję. To zjawisko ekonomiczne polegające na tym, że gdy cena jednego dobra drastycznie rośnie, konsumenci (w tym przypadku przemysł) szukają tańszych zamienników. W przypadku miedzi naturalnym rywalem jest aluminium – lżejsze i znacznie tańsze, choć gorzej przewodzące prąd.

Analitycy J.P. Morgan przyznają, że obawy te nie są bezpodstawne. Historycznie rzecz biorąc, utrata popytu na rzecz substytucji wynosiła średnio około 2 proc. globalnego zapotrzebowania rocznie w ciągu ostatnich dwóch dekad. Co więcej, w ostatnim czasie proces ten przyspieszył. Po okresie względnego spokoju w latach 2015-2020, kiedy to utrata popytu spadła do około 1 proc., od 2021 roku obserwujemy ponowne przyspieszenie do ponad 400 tysięcy ton rocznie.

Eksperci banku zwracają jednak uwagę, że proste porównywanie cen miedzi i aluminium może prowadzić do błędnych wniosków. Choć wskaźnik cenowy miedzi do aluminium wynosił średnio od 3,0 do 3,5 w ciągu ostatniej dekady, sama cena to nie wszystko. Aluminium ma tylko około 60 proc. przewodności miedzi, co oznacza, że aby przesłać tę samą ilość energii, potrzeba grubszego kabla. Z drugiej strony aluminium jest trzykrotnie lżejsze. Gdy skoryguje się wskaźnik cenowy o te fizyczne parametry – przewodność i gęstość – okazuje się, że realny wskaźnik ekonomiczny wynosi około 8x. Teoretycznie oznacza to, że przejście na aluminium niemal zawsze wydaje się opłacalne finansowo. Skoro tak, dlaczego miedź wciąż jest królową przemysłu? Odpowiedź tkwi w barierach technicznych, regulacjach prawnych oraz ograniczeniach przestrzennych, które sprawiają, że w wielu zastosowaniach miedź pozostaje niezastąpiona, niezależnie od ceny.

J.P. Morgan przeprowadził symulację skrajnego scenariusza, w którym proces substytucji drastycznie przyspiesza, osiągając poziom około 6 proc. globalnego popytu na miedź. Nawet w tak pesymistycznym dla producentów wariancie, do 2030 roku z rynku zniknęłoby dodatkowo jedynie około 1,3 miliona ton popytu. Tymczasem prognozowany przez bank deficyt surowca na ten sam rok wynosi około 2 milionów ton. Matematyka jest więc nieubłagana: nawet masowe przechodzenie na aluminium nie jest w stanie zasypać luki podażowej, która tworzy się na naszych oczach. To fundament, na którym opiera się bycze nastawienie analityków do spółek wydobywczych.

Kluczowym polem bitwy o surowce pozostaje sektor motoryzacyjny, a konkretnie rynek pojazdów elektrycznych (xEV). To tutaj zachodzą najbardziej dynamiczne zmiany technologiczne, określane mianem "thriftingu", czyli oszczędnego gospodarowania materiałem. Producenci aut dwoją się i troją, by zmniejszyć zużycie drogich metali w swoich konstrukcjach.

J.P. Morgan wskazuje na dwa główne trendy w tym obszarze: zmniejszanie grubości miedzianej folii anodowej w bateriach oraz zastępowanie miedzianych kabli ładowania wersjami aluminiowymi. Chińscy producenci OEM (Original Equipment Manufacturer) już teraz wdrażają aluminiowe kable na szeroką skalę, co potwierdziły listopadowe badania rynku.

Grubość folii miedzianej używanej w anodach baterii spadła o ponad 50 proc. od 2010 roku. To imponujący postęp inżynieryjny, który realnie zmniejsza ilość miedzi potrzebną do wyprodukowania jednej kilowatogodziny pojemności baterii. Mimo to, całkowity popyt ze strony sektora xEV ma się podwoić z około 1,4 miliona ton w 2023 roku do około 3 milionów ton w 2030 roku. Dzieje się tak z trzech powodów. Po pierwsze, rośnie sama liczba produkowanych elektryków. Po drugie, samochody stają się coraz większe, co wymusza stosowanie większych baterii i silników. Po trzecie, rośnie popularność baterii typu LFP (litowo-żelazowo-fosforanowych), które w swojej konstrukcji również wymagają miedzi. Efekt skali zwycięża więc z efektywnością jednostkową.

Ciekawym, choć niepokojącym wątkiem poruszonym w raporcie jest korelacja między cenami surowca a przestępczością. Analitycy zauważyli wyraźny związek między notowaniami giełdowymi a liczbą wyszukiwań haseł "miedź" i "kradzież" w internecie. Wskaźniki te gwałtownie wzrosły w sierpniu 2025 roku i pozostają na podwyższonym poziomie, co jest swoistym papierkiem lakmusowym napiętej sytuacji na rynku.

Kradzieże infrastruktury stają się realnym problemem gospodarczym. Przykładem może być nowojorski system transportu publicznego (MTA), który doświadczył setek opóźnień i odwołań pociągów z powodu seryjnych kradzieży okablowania. Podobne problemy dotykają południowoafrykański Transnet. Co istotne, producenci kabli wskazują, że nie odnotowują podobnego zainteresowania złodziei kablami aluminiowymi. Wynika to z prostej logistyki przestępczej: aluminium jest znacznie lżejsze i tańsze. Aby ukraść materiał o tej samej wartości co miedź, złodziej musiałby wynieść i zmagazynować ponad osiem razy więcej objętościowo towaru, co czyni ten proceder znacznie bardziej ryzykownym i mniej opłacalnym. Wzrost kradzieży miedzi jest więc paradoksalnie kolejnym dowodem na to, jak cenny i niezastąpiony jest to metal w nowoczesnej gospodarce.

Inwestorzy często pytają, czy luki podażowej nie da się wypełnić dzięki nowym technologiom wydobycia lub recyklingowi. J.P. Morgan przyjrzał się dokładnie nowym metodom ługowania (leaching) – procesowi chemicznego odzyskiwania metalu z rud o niskiej zawartości, które tradycyjnie trafiały na hałdy jako odpady. Choć technologia ta jest obiecująca i charakteryzuje się niższą kapitałochłonnością (średnio około 9 tysięcy dolarów na tonę mocy produkcyjnej w porównaniu do ponad 30 tysięcy dolarów w przypadku nowych kopalń odkrywkowych), jej wpływ na globalny bilans będzie ograniczony.

Analiza projektów o jasno zdefiniowanych parametrach wskazuje, że do 2030 roku nowe technologie ługowania mogą dostarczyć na rynek dodatkowe 590 tysięcy ton miedzi rocznie. To zaledwie około 2 proc. globalnej podaży. Wiele z tych projektów wciąż znajduje się w fazie testów laboratoryjnych lub pilotażowych, co wiąże się z dużym ryzykiem opóźnień. Nie jest to więc "srebrna kula", która nagle rozwiąże problem niedoborów.

Podobnie sytuacja wygląda na rynku złomu. Choć analitycy prognozują wzrost podaży miedzi z odzysku na poziomie 5-6 proc. rocznie do końca dekady, reakcja podaży na wysokie ceny może być tym razem bardziej stłumiona niż w przeszłości. Duża część łatwo dostępnego złomu trafiła już na rynek podczas poprzednich zawirowań podażowych. Dodatkowym czynnikiem hamującym jest niepewność podatkowa w Chinach, która wpływa na tamtejszy sektor recyklingu. W efekcie, ani nowoczesna technologia, ani gospodarka obiegu zamkniętego nie są w stanie w krótkim terminie zastąpić tradycyjnego górnictwa.

Wnioski płynące z raportu są jednoznaczne: fundamentalny deficyt na rynku miedzi utrzyma się co najmniej do 2030 roku, co stanowi solidne wsparcie dla wycen spółek wydobywczych. J.P. Morgan podtrzymuje swoje bycze nastawienie do sektora, rekomendując przeważanie akcji (rating Overweight - OW) kluczowych graczy.

W tym elitarnym gronie znalazł się polski gigant miedziowy – KGHM Polska Miedź. Rekomendacja "przeważaj" dla lubińskiego koncernu wpisuje się w szerszy obraz atrakcyjności sektora w regionie EMEA (Europa, Bliski Wschód, Afryka). Analitycy wskazują jednak na swojego faworyta w tym regionie, którym jest Antofagasta. Chilijski producent notowany w Londynie jest typowany na lidera wzrostów ze względu na prognozowany ponad 30-procentowy wzrost wolumenu produkcji oraz wskaźnik zwrotu z zaangażowanego kapitału (ROCE) przekraczający 30 proc. do przełomu lat 2028/29.

Wśród globalnych graczy zdywersyfikowanych, jedynym podmiotem z rekomendacją "przeważaj" jest Rio Tinto. Bank zwraca uwagę, że akcje tej spółki są notowane z około 30-procentowym dyskontem w stosunku do wyceny sumy poszczególnych części biznesu (SOTP), co daje duży potencjał do uwolnienia wartości. Na rynkach amerykańskich faworytami pozostają Freeport-McMoRan oraz Grupo Mexico, natomiast w regionie Azji i Pacyfiku analitycy stawiają na chińskiego giganta Zijin oraz spółkę Capstone.