Cisza przed burzą z piorunami? Ekspert o decyzji RPP

Lutowe posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej nie przyniosło zmiany kosztu pieniądza, mimo że część rynku liczyła na kontynuację cyklu obniżek. Decyzja ta, choć wpisuje się w konsensus, zapadła w atmosferze dużej niepewności co do krótkoterminowych działań władz monetarnych.

Bartosz Sawicki, analityk rynków finansowych z EXANTE, w swoim komentarzu dla money.pl podsumowuje obecną sytuację, używając metafory atmosferycznej. – W polityce pieniężnej jak w pogodzie. Stopy procentowe pozostaną zamrożone do marca. Po sześciu obniżkach o łącznie 175 punktów bazowych w 2025 r. RPP drugi raz z rzędu pozostawiła koszt pieniądza na poziomie 4,0 proc. – zauważa ekspert.

Decyzja Rady nie była dla wszystkich oczywista. Jak wynikało z analiz poprzedzających posiedzenie, oczekiwania ekonomistów były wyjątkowo rozbieżne. Serwis Macronext wskazywał, że jedynie nieznaczna większość, bo 55 proc. ankietowanych, spodziewała się utrzymania stóp, podczas gdy reszta obstawiała cięcie do 3,75 proc. Jeszcze większy podział pokazała ankieta "Rzeczpospolitej" i "Parkietu", gdzie głosy rozłożyły się idealnie po połowie.

Mimo tych rynkowych dylematów, Bartosz Sawicki ocenia, że ostateczny werdykt Rady jest racjonalny.

Decyzja jest zgodna z konsensusem i – choć rynek był mocno podzielony – to tak naprawdę nie budzi ona większych kontrowersji – twierdzi analityk EXANTE. Jego zdaniem kluczowy był krótki odstęp czasu od poprzedniego spotkania decydentów.

– Wszak od poprzedniego posiedzenia minęły zaledwie trzy tygodnie, a w tym czasie nie zostały opublikowane nowe informacje o presji cenowej. Pozostałe dane zdecydowanie nie wskazywały na potrzebę przesadnego pośpiechu – tłumaczy Sawicki.

Argumenty za wstrzymaniem się z obniżkami płynęły również z realnej gospodarki, która w końcówce minionego roku pokazała niespodziewaną siłę. Część analityków, w tym eksperci z Banku Pekao, widziała w dobrych danych przemysłowych przesłankę do obniżek, jednak interpretacja tych sygnałów nie była jednorodna.

Bartosz Sawicki zwraca uwagę na konkretne wskaźniki, które mogły skłonić Radę do ostrożności. – Dynamika wynagrodzeń podskoczyła w grudniu z 7,1 do 8,6 proc. r/r, przejściowo wyłamując się z trendu spadkowego. Koniunktura w końcówce 2025 r. pozytywnie zaskoczyła. Znacznie lepiej od prognoz wypadła produkcja przemysłowa – wylicza ekspert.

Co więcej, konsumenci w Polsce nadal chętnie wydają pieniądze, co jest istotnym czynnikiem proinflacyjnym. – Sprzedaż detaliczna potwierdziła siłę konsumpcji, która także w 2026 r. powinna utrzymać dynamikę zbliżoną do 3,5 proc. r/r – dodaje analityk EXANTE.

Mimo solidnych danych makroekonomicznych, w Radzie Polityki Pieniężnej wciąż słychać głosy zwolenników łagodzenia polityki monetarnej. Wskazywali na to m.in. analitycy BNP Paribas, cytując wypowiedzi członków RPP o "przestrzeni do łagodzenia". Również Sawicki dostrzega ten gołębi zwrot w retoryce banku centralnego.

Mimo to z wypowiedzi części decydentów, m.in. Ludwika Koteckiego, biło w minionych tygodniach przekonanie o potrzebie wykorzystania korzystnej sytuacji inflacyjnej do kontynuacji cięć. Na konferencji po styczniowym posiedzeniu prezes NBP Adam Glapiński zaprezentował bardzo łagodną, gołębią retorykę – przypomina ekspert.

Właśnie ta zmiana nastawienia sprawiła, że spora część rynku – blisko połowa instytucji ankietowanych przez PAP – liczyła na ruch w dół już w lutym. Fakt, że do niego nie doszło, nie zmienia jednak głównego kierunku, w którym podąża polska polityka pieniężna. Zdaniem analityka, obniżka jest jedynie kwestią czasu.

– Co się odwlecze, to nie uciecze – już za miesiąc stopy powinny zostać obniżone do tego poziomu [3,75 proc. - przyp. red.] – prognozuje Sawicki. – Wprawdzie rynek był podzielony odnośnie do terminu wznowienia cięć, ale powszechnie oczekiwano, że nastąpi to najpóźniej w marcu. Furtka do luzowania będzie szeroko otwarta mniej więcej do połowy roku.

Inwestorzy i kredytobiorcy zastanawiają się teraz, jak głęboki będzie obecny cykl luzowania. Eksperci ING oraz mBanku w swoich raportach sugerowali, że marcowa projekcja inflacji będzie kluczowym momentem decyzyjnym. Podobnego zdania jest Bartosz Sawicki, który kreśli scenariusz na najbliższe miesiące.

– W tym czasie należy spodziewać się jeszcze dwóch lub trzech dostosowań o 25 pb. Przed miesiącem prezes NBP Adam Glapiński podkreślał, że za poziom docelowy dla stóp uznaje 3,5 proc., zaznaczając, że w RPP nie brakuje zwolenników głębszych cięć. Podkreślono również, że stopy realne powinny wynosić 1,0–1,5 proc. – cytuje analityk.

To właśnie poziom stóp realnych może być drogowskazem dla przyszłych decyzji Rady. Sawicki zauważa: – W tym stwierdzeniu może kryć się klucz do skali najbliższych dostosowań. Dynamika CPI zakończyła 2025 r. na pułapie 2,4 proc. r/r, w czwartym kwartale przybierając średnią wartość o 0,2 pkt proc. poniżej założeń listopadowej projekcji NBP.

Na korzyść scenariusza zakładającego dalszy spadek inflacji – a co za tym idzie, możliwość obniżania stóp – działają czynniki zewnętrzne. Choć prognozy na początek roku zakładały lekkie odbicie cen, rzeczywistość rynkowa okazuje się łaskawsza dla portfeli Polaków.

– Na starcie roku rozbieżności stają się jeszcze większe. Na pierwszy kwartał prognozowano przyspieszenie inflacji konsumenckiej z 2,8 do 2,9 proc. r/r. Tymczasem utrzymują się korzystne tendencje w globalnych cenach paliw i żywności – wskazuje ekspert EXANTE.

Nie bez znaczenia pozostaje siła polskiej waluty. Złoty, który w ostatnich miesiącach wyraźnie zyskał na wartości, działa jak tarcza chroniąca przed importowaną inflacją. Sawicki podkreśla rolę kursu walutowego w procesie dezinflacji: – Silny, stabilny złoty i tani dolar potęgują dezinflacyjny wpływ taniego importu z Chin. Zgodnie z szacunkami BIS wiodąca makroekonomiczna miara wartości waluty, czyli kurs realny efektywny (uwzględniający strukturę wymiany handlowej i różnice w tempie inflacji), w grudniu wzrosła do najwyższego poziomu od wybuchu Globalnego Kryzysu Finansowego z 2008 r.

Trend ten wydaje się trwały, co potwierdzają notowania z ostatnich tygodni. – W minionych tygodniach trend ten nie wygasł. EUR/PLN pozostaje przyklejony do 4,20, a USD/PLN naruszył ostatnio 3,50, spadając najniżej od ośmiu lat – wylicza analityk.

Kombinacja silnej waluty, tanich surowców i braku skokowych wzrostów cen energii tworzy środowisko sprzyjające wygasaniu presji cenowej szybciej, niż zakładały to wcześniejsze modele. To właśnie te dane prawdopodobnie powstrzymały RPP przed ruchem już w lutym – Rada woli poczekać na twarde dowody w postaci nowej projekcji NBP.

– W połączeniu z decyzjami administracyjnymi niepowodującymi skokowego wzrostu rachunków za gaz i prąd przełoży się to na kontynuację wygasania presji cenowej. Już w styczniu dynamika CPI mogła osunąć się nawet pod 2 proc. r/r – przewiduje Sawicki.

Wszystkie oczy zwrócone są teraz na marzec. To wtedy poznamy najnowsze wyliczenia analityków banku centralnego, które staną się podstawą do (prawdopodobnej) obniżki stóp. – Marcowa projekcja NBP powinna zatem przynieść znaczną rewizję i pokazać, że spadek inflacji jest nie tylko mocny, ale również trwały – podsumowuje analityk EXANTE.