Gigant użył tej procedury, by szybko sprzedać akcje. Tak działa ABB

W czwartek XX ZW Investment Group, właściciel znanego brokera XTB, spółki notowanej na Giełdzie Papierów Wartościowych od 2016 r., zakończył proces sprzedaży części swoich udziałów. Transakcja objęła 9,41 miliona akcji, które wyceniono na 160 złotych za sztukę. Oznacza to, że zbyto pakiet stanowiący 8 proc. kapitału zakładowego i głosów w spółce. Po rozliczeniu całej operacji XX ZW Investment Group zachowa w swoim portfelu ponad 32 miliony akcji, co przekłada się na 27,78 proc. udziałów w kapitale zakładowym XTB. Wartość transakcji jest istotna, bo przekracza 1,5 mld zł.

Reakcja rynku na te doniesienia była natychmiastowa. W czwartek notowania europejskiego domu maklerskiego spadły o około 10 proc. Podczas kolejnej, piątkowej sesji, spadek wartości akcji nie uległ pogłębieniu, jednak inwestorom nie udało się również odrobić poniesionych strat.

Sprzedaż akcji została przeprowadzona w ramach mechanizmu ABB (Accelerated Book Building). Ten pojawia się regularnie przy okazji zbywania znacznych pakietów własnościowych przez dominujących graczy. Na czym polega? ABB to instrument służący do szybkiej sprzedaży akcji, z reguły w czasie od 24 do 48 godzin. Właściciel pakietu zleca domowi maklerskiemu znalezienie nabywców, a sam proces transakcyjny odbywa się poza standardową sesją giełdową. Ma to na celu ochronę bieżącego kursu przed nagłą destabilizacją, która mogłaby nastąpić w przypadku rzucenia tak dużej liczby akcji bezpośrednio na otwarty rynek.

Kluczowym elementem tego procesu jest budowa księgi popytu. Dom maklerski zbiera oferty od inwestorów instytucjonalnych, takich jak fundusze emerytalne, ubezpieczeniowe czy towarzystwa funduszy inwestycyjnych, a następnie przydziela papiery wartościowe podmiotom proponującym optymalne warunki. To zbieranie wiąże się często z przekazywaniem poufnych informacji.

Piotr Kuczyński, główny analityk domu inwestycyjnego Xelion, w rozmowie z money.pl zwraca uwagę na kurs, po którym właściciel sprzedał akcje w ramach procedury ABB.

Sprzedaż 8 proc. posiadanych akcji przez XX ZW Investment Group, głównego akcjonariusza XTB, o blisko 10 proc. poniżej ceny rynkowej błyskawicznie doprowadziła kurs akcji spółki w okolice tego poziomu - wyjaśnia.

Jego zdaniem wystarczy spojrzeć na wykres cen akcji, żeby dojść do wniosku, że sprzedaż była uzasadniona. - W tym roku akcje zyskały blisko 200 proc., a od 2021 r. cena wzrosła dwudziestokrotnie. Dziwić mogło jedynie to, że po pierwsze akcjonariusz tak długo czekał, a po drugie, że zobowiązał się przez rok nie sprzedać reszty akcji, a nadal jest największym akcjonariuszem. Przecież - szczególnie w tym roku - wzrost sygnalizuje typową bańkę i dziwne by było, gdyby główny akcjonariusz tego nie widział - wskazuje ekspert Xelionu.

- To oczywiście nie znaczy, że właściciel XTB nie wierzy w dalszy wzrost cen akcji, a jedynie to, że znalazł inną, bardziej atrakcyjną, szybszą, jeśli chodzi o zysk, inwestycję - ocenia Piotr Kuczyński.

Marcin Materna z Biura Maklerskiego Banku Millennium w rozmowie z money.pl wyjaśnia, że giełda zareagowała na transakcję XTB spadkami przede wszystkim z jednego powodu.- Sprzedaż akcji przez insiderów zazwyczaj nie jest dobrze widziana przez rynek, zwłaszcza gdy nie jest to akcjonariusz typu fundusz private equity, który sprzedaż pakietów akcji i wyjście z inwestycji ma niejako wpisane w swoją strategię - dodaje.

Gdy pozbywa się akcji właściciel będący założycielem, od razu w głowach, szczególnie detalicznej części rynku, pojawia się myśl: "nie wierzy w spółkę, wie więcej, więc sprzedaje", od czego już łatwo przejść do myśli "to ja też muszę sprzedać" - komentuje Materna.

- Czasami jest to oczywiście prawda, ale częściej po prostu sprzedający chce zdywersyfikować swój portfel aktywów, gdzie sprzedawana spółka może stanowić nawet 90 proc., albo po prostu ma lepszą inwestycję na oku, na której stopa zwrotu przebije tę, jaką miałby na sprzedawanych walorach. Może się tak zdarzyć, że po prostu chce kupić np. "okazałą posiadłość we Włoszech" - ocenia.

- Jednocześnie żadna z opisanych hipotetycznych przyczyn sprzedaży nie ma nic wspólnego z jakością spółki, której akcje są sprzedawane i często po kilku dniach inwestorzy zapominają o temacie, a kurs wraca do poziomów sprzed transakcji - wyjaśnia.

Transakcje w trybie ABB wiążą się zazwyczaj z określoną polityką cenową. W analizie danych firmy doradczej Baker Tilly TPA czytamy, że w latach 2009–2022 mediana dyskonta dla tego typu operacji na warszawskim parkiecie wyniosła 6,5 proc., natomiast średnia ukształtowała się na poziomie 8,1 proc. Co to oznacza w praktyce? Duzi inwestorzy kupują akcje ze zniżką względem aktualnej ceny na giełdzie. Przeciętna zniżka przy takich dużych transakcjach wynosiła od 6,5 proc. do 8,1 proc. Przekładając to na realne kwoty - jeśli akcja na rynku kosztuje 100 zł, to przy operacjach typu ABB instytucje płacą zwykle około 92–94 zł. To właśnie oznacza "dyskonto" – kupowanie taniej, niż wynosi bieżąca cena rynkowa.

Przypadek XTB nie jest odosobniony. Jak czytamy w raporcie Baker Tilly TPA, jedną z największych transakcji tego typu na GPW była sprzedaż pakietu akcji Allegro o wartości 1,7 miliarda złotych. Z kolei w ujęciu historycznym, na przestrzeni kilkunastu lat, największe wolumeny dotyczyły spółek z udziałem Skarbu Państwa. Wymienia się tu między innymi sprzedaż akcji PKO BP za ponad 5 miliardów złotych oraz banków takich jak Pekao za blisko 3,7 miliarda złotych w 2013 r.

Mechanizm przyspieszonej budowy księgi popytu realizuje konkretne interesy stron. Sprzedający może upłynnić duży kapitał bez bezpośredniego wpływania na arkusz zleceń podczas sesji, natomiast inwestorzy instytucjonalni zyskują możliwość szybkiego zbudowania znaczącej pozycji w akcjonariacie po preferencyjnej cenie.

Dlaczego procedura ABB przez niektórych uznawana jest za kontrowersyjną? Drobni gracze giełdowi zwracają uwagę na faworyzowanie dużych instytucji oraz ograniczoną transparentność, ponieważ informacja o transakcji trafia do szerokiego rynku dopiero po zamknięciu księgi popytu. Często też samej operacji towarzyszą wcześniejsze, gwałtowne przeceny akcji. Z perspektywy regulacyjnej ABB nie narusza zasad równości, o ile informacje poufne są odpowiednio chronione.

Procedura ta ma charakter globalny. W Stanach Zjednoczonych funkcjonują podobne mechanizmy określane jako "block trades" lub "overnight offerings", realizowane przy wsparciu banków inwestycyjnych. W krajach Europy Zachodniej jest to standardowa procedura wyjścia ze spółek dla funduszy private equity, a na rynkach azjatyckich narzędzie to służy niekiedy samym przedsiębiorstwom do szybkiego pozyskiwania kapitału z nowych emisji.