Polska gospodarka dojrzewa. Największy test wciąż przed nami

Zaproszenie Polski na wszystkie tegoroczne spotkania G20, czyli platformy współpracy kluczowych państw i organizacji międzynarodowych, jest potwierdzeniem siły polskiej gospodarki i rosnącej pozycji naszego kraju w świecie – przekonywał w środę minister finansów Andrzej Domański podczas dyskusji wokół raportu "Droga do G20".

Przypomniał przy tej okazji, że w ostatnim czasie Polska otrzymała też bardziej formalne poświadczenia awansu do grona państw wysoko rozwiniętych. Jednym z nich był czerwcowy komunikat Banku Światowego, że nasz kraj jest na drodze do wyjścia z programu pożyczek rozwojowych tej instytucji, co odzwierciedla szybki rozwój gospodarki.

Obecny plan pożyczek dla Polski, rozpisany na lata 2026-2031 i opiewający na 6,75 mld dol. (około 25 mld zł), będzie prawdopodobnie ostatnim, z którego będziemy korzystali.

Bank Światowy zalicza Polskę do państw o wysokim dochodzie już od 2009 r., ale ta ocena bazuje na jednym kryterium: poziomie dochodu narodowego brutto (DNB) na mieszkańca. Za wysoki BŚ uznaje aktualnie DNB powyżej 14 tys. dolarów, podczas gdy w Polsce wskaźnik ten przewyższa 25 tys. dolarów.

Dostęp państw do pożyczek rozwojowych Banku Światowego, udzielanych za pośrednictwem Międzynarodowego Banku Odbudowy i Rozwoju, zależy jednak również od innych czynników. Państwa o wysokim dochodzie mogą z nich korzystać dopóty, dopóki nie są w stanie w pełni zaspokoić swoich długoterminowych potrzeb pożyczkowych na rynku kapitałowym.

W tym świetle decyzja Banku Światowego oznacza, że w ocenie tej instytucji Polska jest nie tylko krajem o wysokim poziomie dochodu per capita, ale też rozwiniętym pod względem instytucjonalnym, co zapewnia polskim podmiotom – w tym przedsiębiorstwom – dużą wiarygodność w oczach zagranicznych i krajowych inwestorów.

Drugim świeżym dowodem na to, że polska gospodarka dojrzewa, jest sierpniowa decyzja S&P Dow Jones Indices – globalnego dostawcy indeksów giełdowych i wskaźników rynkowych – aby przesunąć Polskę z koszyka rynków wschodzących do koszyka rynków rozwiniętych. Zmiana wejdzie w życie z początkiem września 2027 r.

Wówczas akcje największych i najbardziej płynnych spółek notowanych na GPW zostaną włączone do indeksu S&P Developed BMI, który dziś obejmuje firmy z 26 rynków dojrzałych, wypadną natomiast z indeksu S&P Emerging BMI, obejmującego spółki z 23 rynków wschodzących.

S&P Dow Jones to już trzeci spośród kilku liczących się na świecie dostawców indeksów, który uznał Polskę za rynek dojrzały. We wrześniu 2018 r. taki status przyznały nam FTSE Russell i Stoxx (decyzje również zapadły z rocznym wyprzedzeniem).

Do statusu gospodarki w pełni rozwiniętej Polsce brakuje jeszcze glejtu kilku międzynarodowych instytucji, przede wszystkim Międzynarodowego Funduszu Walutowego oraz MSCI, kolejnego dostawcy indeksów i wskaźników rynkowych. Do grona państw rozwijających się zalicza nas wciąż – przez sam fakt działalności w naszym kraju – Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju.

Do MFW i MSCI wysłaliśmy pytania o to, kiedy możliwa będzie promocja Polski do grona krajów rozwiniętych i od czego będzie to zależało. Z obu instytucji otrzymaliśmy dość ogólnikowe odpowiedzi na temat zasad klasyfikacji państw. To jednak wystarczy, aby przyjąć, że żadna z nich takiej decyzji w najbliższych latach nie podejmie.

"Celem naszego procesu klasyfikacji jest zapewnienie użytecznych ram analitycznych, a nie tworzenie formalnego rankingu rozwoju gospodarczego. Główne kryteria wykorzystywane w WEO (World Economic Outlook, czyli flagowa publikacja MFW, na potrzeby której Fundusz dzieli kraje na różne grupy – red.) do klasyfikacji krajów to poziom dochodu na mieszkańca, dywersyfikacja eksportu oraz stopień integracji z globalnym systemem finansowym" – wyjaśnili w przesłanej money.pl wiadomości przedstawiciele MFW.

Jak dodali, na tle zaawansowanych gospodarek Polska dość słabo wypada pod względem ostatniego z tych kryteriów.

"Nie są to jednak jedyne czynniki brane pod uwagę, a sama klasyfikacja nie opiera się na mechanicznej formule. Reklasyfikacja zwykle następuje wtedy, gdy dochodzi do jakiejś znaczącej zmiany lub gdy argumenty przemawiające za zmianą stają się niepodważalne. W praktyce wiele reklasyfikacji przeprowadzonych w ostatnich latach było związanych z przystąpieniem danego kraju do strefy euro" – tłumaczą przedstawiciele Funduszu.

To, że w przypadku członków Unii Europejskiej MFW za manifestację wysokiego poziomu rozwoju uznaje przyjęcie euro nie powinno dziwić. Do strefy euro przyjmowane są kraje, które spełniają tzw. kryteria konwergencji, co z definicji oznacza, że ich gospodarki pod wieloma względami upodobniły się do innych gospodarek korzystających z tej waluty. Tego kroku do grona rozwiniętych państw Polska długo jednak nie wykona. Wśród głównych sił politycznych nie ma bowiem żadnej, która dąży do przyjęcia euro.

MSCI, w przesłanym money.pl komunikacie, tłumaczy, że w swojej klasyfikacji rynków bierze pod uwagę poziom rozwoju gospodarczego (DNB na mieszkańca), rynkową wartość i płynność notowanych na giełdzie spółek oraz ocenę dostępności rynku. Ta ostatnia ustalana jest w toku konsultacji z międzynarodowymi inwestorami instytucjonalnymi. I to ona właśnie jest dziś jedyną przyczyną tego, że Polska wciąż jest w ocenie MSCI rynkiem wschodzącym, a nie dojrzałym.

Zastrzeżenia inwestorów wobec Polski dotyczą m.in. tego, że część informacji na temat notowanych na giełdzie spółek oraz obowiązujących przepisów nie jest dostępna po angielsku, co sprawia, że rynek nie jest w pełni przejrzysty dla cudzoziemców. Za problem uchodzą też ograniczone możliwości handlu papierami wartościowymi, w szczególności mała popularność tzw. krótkiej sprzedaży (to transakcje polegające na sprzedaży pożyczonych papierów wartościowych, pozwalające zarabiać na spadkach ich notowań).

Zanim MSCI zdecyduje się na promocję kraju do wyższej kategorii, umieszcza go na liście obserwacyjnej. Nie jest to jednak zapowiedź rychłego awansu. Korea Płd. figurowała na tej liście przez kilka lat, ale w 2014 r. została z niej wykreślona i do dziś zaliczana jest do rynków wschodzących. Polska na listę obserwacyjną nawet nie trafiła.

Znamienne jest to, że zarówno MFW, jak i MSCI nie zdecydowały się na włączenie Polski do grona gospodarek rozwiniętych głównie ze względu na kryteria jakościowe (niemierzalne), do których przykładają dużą wagę. Ich ilościowe kryteria awansu spełniamy bowiem z nawiązką.

Można interpretować to tak, że jeśli chodzi o poziom dochodów na mieszkańca, a także głębokość i płynność rynku kapitałowego oraz jakość infrastruktury rynkowej, Polska jest już krajem rozwiniętym, ale globalni inwestorzy wciąż nie są co do tego przekonani.

Pocieszać możemy się tym, że rozkrok pomiędzy gospodarkami rozwijającymi się a rozwiniętymi, w którym Polska utknęła, nie jest wcale jednoznacznie niekorzystny. Dotyczy to w szczególności klasyfikacji przez dostawców indeksów giełdowych.

To, do jakiego koszyka zaliczana jest Polska, ma pewne znaczenie wizerunkowe, ale przekłada się też na zainteresowanie zagranicznych inwestorów polskimi aktywami.

Fundusze inwestycyjne, dla których indeksy od danego dostawcy stanowią punkt odniesienia, muszą dostosować swoje portfele. Jedne sprzedają akcje polskich spółek wypadających z indeksu rynków wschodzących, inne kupują akcje wchodzące do indeksu rynków dojrzałych. Bilans tych zmian zależy od udziału polskich akcji w tych indeksach oraz od struktury i zasobności inwestorów, którzy z nich korzystają. Zmiany składu indeksów najsilniej wpływają bowiem na decyzje inwestorów pasywnych, tzn. takich, których portfele dokładnie odzwierciedlają skład wybranego wskaźnika.

Decyzja S&P DJI będzie prawdopodobnie mniej brzemienna w skutki niż awans Polski w klasyfikacji FTSE sprzed kilku lat. Indeksy tego pierwszego dostawcy są popularne przede wszystkim w USA, wśród inwestorów zorientowanych na tamtejszy rynek.

Tymczasem indeksy FTSE są podstawą polityki inwestycyjnej Rządowego Globalnego Funduszu Emerytalnego Norwegii (GPFG), jednego z największych inwestorów na świecie, z aktywami o wartości 22,7 bln koron norweskich (około 9 bln zł, ponaddwukrotnie więcej niż wynosi PKB Polski).

Co więcej, GPFG premiuje (przeważa, jak mówi się w giełdowym żargonie) spółki z rozwiniętych rynków Europy. W 2017 r. akcje polskich spółek stanowiły zaledwie 0,14 proc. całego portfela akcji GPFG, rok później już 0,22 proc. (do 2025 r. ten udział znów stopniał do 0,15 proc., ale był to też efekt różnic w stopach zwrotu z akcji na różnych rynkach).

Promocja Polski przez MSCI miałaby jednak, przynajmniej na krótką metę, negatywny wpływ na popyt na polskie akcje. Udział polskich spółek w indeksie rynków dojrzałych tego dostawcy byłby zdecydowanie mniejszy niż ich udział w indeksie rynków wschodzących. Tej różnicy nie skompensowałoby prawdopodobnie to, że ilość kapitału (zwłaszcza funduszy pasywnych) powiązana z tym pierwszym indeksem jest większa niż z drugim.

Co więcej, Polska zupełnie zniknęłaby wtedy z radarów inwestorów zorientowanych na rynki wschodzące. Dzisiaj jest w orbicie zainteresowań obu grup funduszy.