Niespodziewany spadek inflacji w maju. Eksperci na tropie przyczyn

Piątkowe dane dotyczące inflacji okazały się na tyle zaskakujące, że mogą zrewidować dotychczasowe prognozy dotyczące ścieżki stóp procentowych oraz tempa powrotu do pełnej stabilizacji cenowej. Główny Urząd Statystyczny zaprezentował wstępny odczyt wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych, z którego wynika, że inflacja w maju 2026 r. ukształtowała się na poziomie 3,1 proc. w relacji rok do roku. Wynik ten jest o tyle istotny, że rynek spodziewał się znacznie wyższej dynamiki – konsensus ekonomistów oscylował wokół 3,6–3,7 proc. Oznacza to, że faktyczny wzrost cen okazał się o pół punktu procentowego niższy od przewidywań, co w świecie makroekonomii uznawane jest za bardzo dużą rozbieżność.

Jeszcze bardziej wymowne są dane w ujęciu miesięcznym. Zamiast spodziewanego przez analityków wzrostu o 0,2 proc., odnotowano spadek cen o 0,3 proc. w porównaniu do kwietnia. Zjawisko deflacji miesiąc do miesiąca rzadko gościło w ostatnich raportach, a jego pojawienie się w maju sugeruje, że czynniki sezonowe oraz specyficzna sytuacja na rynkach surowcowych zaczęły silniej oddziaływać na polski rynek. Kluczowym powodem tak niskiego odczytu okazała się sytuacja w koszyku żywnościowym, gdzie ceny w ciągu zaledwie jednego miesiąca spadły o 1 proc. W skali roku żywność oraz napoje bezalkoholowe zdrożały jedynie o 0,5 proc., co stanowi potężny hamulec dla całego wskaźnika CPI.

Analitycy rynkowi z dużą uwagą przyglądają się strukturze majowego odczytu, szukając odpowiedzi na pytanie, czy mamy do czynienia z trwałym trendem, czy jedynie z chwilowym oddechem. Fryderyk Krawczyk, Dyrektor Inwestycyjny VIG/C-QUADRAT TFI, ocenia tę sytuację jako bardzo obiecującą. W swoim komentarzu zaznacza: – Wstępny odczyt inflacji za maj zaskoczył pozytywnie. Wzrost wskaźnika CPI rok do roku wyniósł 3,1 proc. względem konsensusu rynkowego na poziomie 3,6 proc. Co więcej miesiąc do miesiąca mamy deflację na poziomie -0,3 proc., gdzie analitycy oczekiwali wzrostu o 0,2 proc. – mówi ekspert.

Krawczyk zwraca uwagę na istotny kontekst geopolityczny i surowcowy, który w ostatnich miesiącach spędzał sen z powiek inwestorom. – Nie znamy jeszcze szczegółów kontrybucji do inflacji poszczególnych składowych, ale dana ta pozwala sądzić, że presja inflacyjna wywołana szokiem naftowym nie rozlewa się szerzej po gospodarce, co budziło szerokie obawy inwestorów. Polska gospodarka znajduje się całkowicie w innym miejscu cyklu, niż miało to miejsce podczas szoku z roku 2022. – podkreśla Dyrektor Inwestycyjny VIG/C-QUADRAT TFI. Według jego oceny, obecna kondycja finansowa konsumentów stanowi barierę dla dalszych podwyżek cen przez firmy. – Oceniamy, że jednak sytuacja konsumenta jest na tyle napięta, że przedsiębiorcy mają problem z natychmiastowym przerzucaniem wyższych kosztów transportu na odbiorcę końcowego. – dodaje Krawczyk.

Podobnego zdania jest Monika Kurtek, główna ekonomistka Banku Pocztowego, która również podkreśla skalę pozytywnego zaskoczenia. W jej opinii wstrzymany został proces przyspieszania wskaźnika CPI, co jest kluczowe dla zachowania celu inflacyjnego NBP. – Inflacja w maju nie tylko nie przyspieszyła i okazała się istotnie niższa od oczekiwań rynkowych, ale także okazała się niższa od kwietniowej. Tym samym wstrzymany został proces przyspieszania wskaźnika CPI i - co ważne – nadal znajduje się on w celu inflacyjnym NBP. – wskazuje Monika Kurtek.

Ekonomistka przypomina jednak, że obecne poziomy cen wciąż są determinowane przez czynniki zewnętrzne, zwłaszcza te o charakterze wojennym. – Aktualny poziom inflacji, który w porównaniu do początku br. jest na wyższym poziomie, to konsekwencja trwającego od 28 lutego br. konfliktu zbrojnego na Bliskim Wschodzie. Mocno ograniczona podaż ropy naftowej i gazu z tamtego rejonu "trzyma" na podwyższonych poziomach ceny tych surowców i jest to główne źródło inflacji, choć wprowadzany przez rząd program CPN oczywiście ogranicza wzrosty cen paliw. – wyjaśnia ekspertka Banku Pocztowego. Jednocześnie uspokaja, że ryzyko tzw. rozlania się inflacji na inne sektory w maju wyraźnie osłabło, co potwierdzają szacunki dotyczące inflacji bazowej, która mogła spaść nawet do poziomu 2,5–2,9 proc. rok do roku.

Szczegółowa analiza danych GUS pokazuje, że najbardziej dynamicznym elementem koszyka pozostają paliwa. W ujęciu rocznym ceny paliw i smarów do prywatnych środków transportu wzrosły o 12,3 proc., co jest wynikiem dwucyfrowym i rzucającym się w oczy na tle innych kategorii. Jednak w ujęciu miesięcznym odnotowano tam minimalny spadek o 0,1 proc., co może być sygnałem, że szczyt podwyżek związany z niepokojami na Bliskim Wschodzie mamy już za sobą. Z kolei w obszarze nośników energii, takich jak prąd czy gaz, sytuacja jest stabilna – ceny wzrosły o 5 proc. rok do roku, ale nie zmieniły się ani o grosz w porównaniu do kwietnia.

Zespół analiz makroekonomicznych ING, w skład którego wchodzą m.in. Rafał Benecki i Adam Antoniak, wskazuje na konkretne produkty, które przyczyniły się do majowego sukcesu. – Do spadku przyczyniła się głównie tańsza żywność, gdzie maj przyniósł spadek cen aż o 1,0 proc.m/m. Widoczna jest presja na spadek cen produktów mlecznych, zbóż (wysoka podaż), niektórych warzyw, olejów i mięsa drobiowego. Mniejsza od naszych obaw okazała się także presja na inflację bazową, która wg naszych wstępnych szacunków wzrosła do 3,1 proc.r/r z 3,0 proc.r/r w kwietniu. – czytamy w raporcie ING.

Analitycy ING podkreślają, że po pierwszym szoku naftowym z marca, ogólna presja cenowa w Polsce wydają się być pod kontrolą. – Po pierwszym szoku, który podbił ceny paliw w marcu, ogólna presja inflacyjna wydaje się ograniczona, a Rada może być bardziej zaniepokojona ewentualnym wpływem wyższych cen ropy naftowej na koniunkturę niż ryzykiem nadmiernego wzrostu inflacji. Oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych wydaje się zakotwiczone, a sygnałów efektów drugiej rundy na chwilę obecną nie widać. – oceniają profesjonaliści banku.

Niski odczyt inflacji to przede wszystkim dobra wiadomość dla kredytobiorców i Rady Polityki Pieniężnej. Oddala się bowiem widmo podwyżek stóp procentowych, o których wspominał wcześniej prezes NBP Adam Glapiński w kontekście ryzyka trwałego przekroczenia górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego. Obecnie, przy inflacji na poziomie 3,1 proc., RPP zyskuje cenny czas na obserwację gospodarki bez konieczności podejmowania gwałtownych ruchów.

Fryderyk Krawczyk z VIG/C-QUADRAT TFI uważa, że obecna sytuacja daje bankowi centralnemu duży komfort. – W takim otoczeniu Rada Polityki Pieniężnej będzie miała komfort, żeby po prostu przeczekać obecny kryzys na obecnym poziomie stóp procentowych. Kształtowanie się CPI w przedziale 3,0-3,5 proc. powinno również wpływać stabilizująco na rynek dłużny w kolejnych tygodniach. W przypadku braku presji inflacyjnej z rynku lokalnego, oczy inwestorów dłużnych będą skierowane na wydarzenia geopolityczne. – twierdzi Krawczyk.

Z kolei Monika Kurtek z Banku Pocztowego studzi nieco nadzieje na szybkie obniżki stóp, wskazując na prawdopodobny brak zmian w polityce monetarnej. – W kolejnych miesiącach inflacja w Polsce utrzymywać się będzie najprawdopodobniej nadal powyżej 3,0 proc.r/r, ale dzisiejszy odczyt sprawia, że zmalało prawdopodobieństwo "wyjścia" wskaźnika CPI poza górną granicę odchyleń od celu NBP. To dobra wiadomość dla RPP, która w takich okolicznościach na pewno nie obniży stóp procentowych, ale też nie będzie mieć presji aby stopy zacząć podwyższać. – wyjaśnia ekonomistka.

Najbardziej zdecydowaną prognozę przedstawia zespół ING, który zakłada bardzo długi okres stabilizacji kosztu pieniądza w Polsce. – Pozytywna niespodzianka inflacyjna w maju daje RPP więcej czasu na obserwację gospodarki. [...] Majowy spadek inflacji to bardzo dobra wiadomość dla Rady Polityki Pieniężnej (RPP), która może wydłużyć okres obserwowania gospodarki (wait-and-see). [...] W naszej ocenie stopy procentowe Narodowego Banku Polskiego (NBP) mogą pozostać bez zmian do końca 2026 – przewidują analitycy ING.

Majowy raport GUS to sygnał, że polska gospodarka radzi sobie z zewnętrznymi szokami lepiej, niż zakładał czarny scenariusz. Choć ceny paliw pozostają wysokie w skali roku, to gwałtowny spadek cen żywności oraz brak przenoszenia kosztów na konsumentów pozwoliły utrzymać inflację w ryzach. Dla przeciętnego obywatela oznacza to stabilizację cen w sklepach spożywczych, natomiast dla rynków finansowych – przewidywalność działań banku centralnego w nadchodzących kwartałach.