"Zbudowaliśmy sobie wewnętrzny raj podatkowy". Skutki widać w budżecie [WYWIAD]

• "Druga Grecja" nam nie grozi. Ale, jak przekonuje dr Michał Możdżeń, rosnący dług to niejedyny problem polskich finansów.
• Ekonomista stwierdza, że deficyt może spaść, ale bez zmian w podatkach i wydatkach państwo będzie miało coraz mniej pola manewru.
• Polska może udźwignąć większe zadłużenie niż dziś. Pytanie, które stawia ekspert, brzmi: kto ponosi koszty takiej polityki.
• Według naszego rozmówcy preferencje dla samozatrudnionych stworzyły w Polsce "wewnętrzny raj podatkowy" dla osób o wysokich dochodach.

Grzegorz Siemionczyk, money.pl: W projekcie ustawy budżetowej na 2027 r. rząd założył, że deficyt sektora finansów publicznych trzeci rok z rzędu przekroczy 7 proc. PKB. Budżet na 2028 r. będzie planowany jeszcze przed wyborami parlamentarnymi, więc i wtedy trudno oczekiwać istotnie mniejszego deficytu. Jak na razie realizuje się więc scenariusz Komisji Europejskiej z tegorocznego "Monitora stabilności zadłużenia" (DSM), wedle którego w ciągu dekady dług publiczny Polski dojdzie do 107 proc. PKB. Czy stan finansów publicznych Polski jest już niepokojący nawet dla nieortodoksyjnych ekonomistów, którzy dotąd uspokajali, że "drugiej Grecji" nad Wisłą nie będzie?

Dr Michał Możdżeń, adiunkt w Katedrze Polityk Publicznych Uniwersytetu Ekonomicznego w Krakowie: Nie zdziwiłbym się, gdyby wbrew przewidywaniom rządu deficyt sektora finansów publicznych stopniowo malał. W ostatnich latach deficyt systematycznie przewyższał szacunki Ministerstwa Finansów. Jednym z powodów były przyjęte założenia. Wydatki konsumpcyjne gospodarstw domowych miały rosnąć proporcjonalnie do ich dochodów. A tak się nie działo, bo gospodarstwa domowe mocno zwiększyły stopę oszczędzania. Od 2024 r. rok w rok prognozowany był też boom inwestycyjny, który ostatecznie zmaterializował się dopiero teraz. To w dwójnasób podbijało deficyt w stosunku do PKB: z jednej strony podwyższało licznik, bo wpływy z VAT były mniejsze, a z drugiej strony obniżało mianownik, bo nominalny wzrost PKB był słabszy.

Jeśli wierzyć prognozom ekonomistów, to w kolejnych latach wzrost PKB Polski w ujęciu realnym będzie hamował. Przyspieszenie w ujęciu nominalnym musiałoby oznaczać wyższą inflację. To właśnie sprawi, że deficyt zmaleje?

To jedna z możliwości. Spodziewam się, że stopa oszczędzania gospodarstw domowych będzie stopniowo malała, choćby wskutek spadku oprocentowania lokat i obligacji skarbowych. Wzrost konsumpcji będzie przyspieszał w czasie, gdy wciąż będzie trwał boom inwestycyjny, którego początki widzimy dzisiaj. Do tego, jak się wydaje, budzi się polski eksport. W tych warunkach trudno wyobrazić sobie, żeby deficyt budżetowy w stosunku do PKB pozostawał tak wysoki. Z jednej strony popyt na obligacje skarbowe będzie słabszy, z drugiej zaś ekspansywna polityka fiskalna nie będzie potrzebna, aby podtrzymywać wzrost gospodarczy i wysokie zatrudnienie. Jeśli rząd będzie taką ekspansję mimo to prowadził, to presja na wykorzystanie mocy wytwórczych będzie bardzo silna, co poskutkuje wyższą inflacją. Tak czy inaczej, deficyt w stosunku do PKB powinien zmaleć.

Jak bardzo? Czy w dzisiejszych realiach politycznych możliwy jest taki spadek deficytu budżetowego, który pozwoliłby w przewidywalnej przyszłości ustabilizować dług publiczny? Bo to właśnie perspektywa nieustannego wzrostu zadłużenia Polski, a nie bieżący deficyt, sprawia, że agencje ratingowe grożą nam obniżką oceny wiarygodności kredytowej.

Mechanizmy, które opisałem, mogą pozwolić na obniżenie deficytu do 5,5-6,5 proc. PKB, ale to nadal będzie wysoki poziom – jeden z najwyższych w UE. Czy ten stan jest możliwy do utrzymania na dłuższą metę? Moim zdaniem z perspektywy makroekonomicznej raczej tak. Bliska jest mi myśl Michała Kaleckiego, że każdy deficyt w sektorze finansów publicznych wytwarza tyle oszczędności w innych sektorach gospodarki, ile jest potrzebnych, żeby ten deficyt sfinansować.

Nawet jeśli ma pan rację co do tego, że Polska może udźwignąć dużo wyższy poziom zadłużenia niż dziś, to tempo jego wzrostu może inwestorów i agencje ratingowe wystraszyć. Skutkiem byłaby wyprzedaż obligacji skarbowych Polski, która albo zmusiłaby rząd do zaciśnięcia pasa – tak, jak w Rumunii – albo poskutkowałaby wzrostem kosztów obsługi zobowiązań. To z kolei groziłoby tzw. efektem kuli śnieżnej, czyli sytuacją, w której same tylko odsetki przyrastają szybciej niż nominalny PKB. To prawdopodobny scenariusz?

Nie mogę wykluczyć tego, że któraś z agencji ratingowych obniży nam w końcu ocenę wiarygodności kredytowej, co może wywołać presję na wzrost rentowności (spadek cen - przyp. red.) polskich obligacji. Porównanie do Rumunii nie jest jednak moim zdaniem uzasadnione. Tam od lat widać było przejawy braku równowagi makroekonomicznej, takie jak presja inflacyjna i gigantyczne deficyty na rachunku obrotów bieżących (czyli w szeroko rozumianych rozliczeniach z zagranicą – przyp. red.). Rumuński model wzrostu gospodarczego był niemożliwy do podtrzymania.

Polska jest w innej sytuacji, bo ogromne deficyty budżetowe współistnieją ze stosunkowo niską inflacją i zrównoważonym saldem obrotów bieżących. Do tego mamy własną walutę, która – inaczej niż rumuński lej – nie jest ściśle powiązana z euro. Mechanizm kursowy zmniejsza napięcia w gospodarce i ją stabilizuje. Dlatego, pomijając ewentualne globalne szoki, nie widzę za bardzo powodów, aby inwestorzy mieli się masowo odwrócić od polskich obligacji.

Czy to, że ekspansywna polityka fiskalna, której manifestacją jest dziura budżetowa, nie doprowadziła jak dotąd do ewidentnego przegrzania gospodarki, oznacza, że można ją postrzegać jako antycykliczną? Inaczej mówiąc, czy polska gospodarka rozwijałaby się istotnie wolniej gdyby nie te deficyty?

Przyznam, że nawet mnie, czyli raczej nieortodoksyjnego ekonomistę, zaskakuje to, że możemy przez kilka lat z rzędu utrzymywać tak wysoki deficyt budżetowy i nie tworzy to presji popytowej w gospodarce.

To jednak, jak pan zauważył, może się zmienić. W gospodarce widać ożywienie, które zbiegło się w czasie z wzrostem inflacji wskutek wojny w Iranie. Jeśli presja popytowa związana z ekspansywną polityką budżetową zacznie narastać, to NBP będzie musiał zaostrzyć politykę pieniężną. Wyższe stopy procentowe, a nawet same oczekiwania na ich wzrost, będą windowały rentowność obligacji skarbowych, nawet jeśli nie zmieni się premia za ryzyko, której żądają inwestorzy kupujący te papiery. Wspomniany efekt kuli śnieżnej może więc wystąpić, nawet jeśli wiarygodność kredytowa Polski pozostanie bez zmian.

Po pierwsze, nie zgadzam się z tym, że w reakcji na przejściowy wzrost inflacji NBP byłby zobligowany do podwyższenia stóp procentowych, które już teraz są na dość wysokim poziomie. Ale nawet gdyby NBP zdecydował się na taki ruch, co podwyższyłoby w dalszej perspektywie wydatki odsetkowe rządu, to przecież to nie jest marnotrawstwo, przepalanie pieniędzy.

Lwia część obligacji skarbowych Polski jest w portfelach polskich inwestorów – zarówno instytucjonalnych, jak i detalicznych. Mniej więcej jedna trzecia płatności odsetkowych wypływa za granicę – to o wiele mniej niż jeszcze 5-6 lat temu - reszta zostaje w kraju i krąży w gospodarce. Z tej kwoty spora część wraca do budżetu, przede wszystkim w postaci dochodów odsetkowych od buforów płynnościowych rządu i samorządów, podatków od dochodów inwestorów oraz dywidend od banków, w których państwo ma udziały. Dlatego, jak szacuję, koszt obsługi polskiego długu między 2019 a 2024 r. wzrósł w ujęciu brutto o ponad 150 proc., a w ujęciu netto o nieco ponad 100 proc.

Te płatności odsetkowe, które zostają w kraju, trafiają głównie do zamożnych osób. Czy to oznacza, że wysokie deficyty budżetowe, które – jak pan powiedział – są częściowo pokłosiem wzrostu nierówności dochodowych, dodatkowo te nierówności potęgują?

Tak, ale dystrybucja odsetek od obligacji to moim zdaniem problem poboczny. Bardziej niepokoi mnie główna przyczyna wzrostu nierówności dochodowych w Polsce. Winą częściowo obarczam popularyzację samozatrudnienia. Wśród pracowników najemnych nierówności dochodowe w ostatnich latach raczej malały niż rosły, co z jednej strony wynikało z dużych podwyżek płacy minimalnej, a z drugiej strony z dobrej koniunktury na rynku pracy. Zapotrzebowanie na pracowników, w tym tych o relatywnie niskich płacach, było na tyle duże, że ciągnęło te płace w górę.

Ale preferencyjnym traktowaniem samozatrudnionych stworzyliśmy sobie w Polsce wewnętrzny raj podatkowy, do którego uciekają osoby o wysokich dochodach. Do tego doszły jeszcze np. bardzo duże podwyżki wynagrodzeń lekarzy, którzy należą do najlepiej zarabiających osób w kraju. Jak wiadomo, osoby o wysokich dochodach oszczędzają większą ich część niż osoby o niskich dochodach. Jeśli dochody przesuwają się od biednych do bogatych, to w całej gospodarce rośnie stopa oszczędności, a maleje stopa konsumpcji, co negatywnie wpływa na dochody budżetu z VAT. Do tego sama optymalizacja podatkowa zmniejsza przychody budżetowe z podatków dochodowych. Z kolei duże wydatki militarne pobudzają import i dochody krajowych firm zbrojeniowych, które wcale automatycznie nie muszą się przekładać na ich inwestycje. To też obciąża saldo budżetu.

Ta diagnoza bolączek naszej polityki fiskalnej podsuwa łatwe remedia. Żeby ograniczyć presję na wysoki deficyt budżetowy, wystarczy domknąć furtki, które pozwalają osobom o wysokich dochodach obniżać zobowiązania podatkowe?

Moim zdaniem potrzebne byłyby działania zarówno po stronie dochodowej budżetu, jak i wydatkowej. Po stronie dochodowej rzeczywiście chodzi o domknięcie tych furtek. Przy czym ostatnie propozycje rządu nie idą wystarczająco daleko. Obniżenie z 2 mln euro do 250 tys. euro limitu przychodów, który pozwala na rozliczanie się z fiskusem ryczałtem od przychodów ewidencjonowanych, oznaczałoby, że z tej formy rozliczeń w dalszym ciągu mogliby korzystać ludzie bardzo zamożni. Po stronie wydatkowej należałoby rozważyć jakąś reformę zasad wycen świadczeń zdrowotnych i być może spowolnienie podwyżek wynagrodzeń w systemie ochrony zdrowia. Dotychczasowe podwyżki windowały wydatki na zdrowie bez proporcjonalnej poprawy jakości usług.

Nawet te skromne podwyżki obciążeń podatkowych dla najbogatszych Polaków, które zapowiedział rząd, raczej nie wejdą w życie. Prezydent Karol Nawrocki już zapowiedział, że je zawetuje. Wierzy pan w to, że prezydent zmieniłby zdanie, gdyby zrozumiał, że zmiany podatków są potrzebne nie ze względu na kondycję budżetu, tylko aby przeciwdziałać rozwarstwieniu dochodów?

Szczerze powiedziawszy, to nie. Zmiana narracji w sprawie podatków nie sprawi, że fundamentalny konflikt na linii prezydent-rząd cudownie zniknie. W ogóle to szersze spojrzenie na politykę fiskalną, które jest mi bliskie, trudno jest wprowadzić do debaty publicznej. Uważam, że ocena deficytu budżetowego i długu publicznego powinna zależeć nie tyle od ich wysokości, ile od mechanizmów, które za nimi stoją oraz ich efektów dystrybucyjnych. Ale to jest złożona i nieintuicyjna dyskusja. Do ludzi znacznie łatwiej trafia przekaz, że rząd – tak jak gospodarstwo domowe – nie może żyć ponad stan. Inne ujęcia są trywializowane i sprowadzane do absurdalnej tezy, że rządy mogą się zadłużać w nieskończoność bez żadnych ograniczeń.

Nie bez winy są tu zwolennicy tzw. nowoczesnej teorii monetarnej (MMT), która w ostatnich latach zyskała spory rozgłos. Zwolennicy tej koncepcji twierdzą, że w krajach, które dysponują własną walutą, jedyną rzeczywistą barierą dla ekspansji fiskalnej jest inflacja – i to taka, która ma ewidentne źródła popytowe. Kosztami obsługi zobowiązań takie kraje nie muszą się przejmować, bo mają nad nimi pełną kontrolę. Ten przekaz łatwo odebrać jako obronę nieograniczonej zdolności rządów do zadłużania się. Tymczasem ostatnie wydarzenia w USA zdają się tej koncepcji przeczyć. Amerykański rząd uznał, że rentowność obligacji skarbowych jest za wysoka. Rozpoczął więc interwencje na rynku obligacji skarbowych, aby rentowność obniżyć. Jak dotąd bez większych skutków.

Mam wątpliwości co do tego, czy ta interpretacja wydarzeń z USA jest poprawna. Przede wszystkim, nie widać, aby obserwowany wzrost rentowności amerykańskich obligacji skarbowych (tzn. spadek ich cen – przyp. red.) miał jakiś związek ze zmianą oceny tamtejszej polityki fiskalnej, z obawami o nadmierny wzrost zadłużenia. Premia za ryzyko związane z inwestowaniem w te papiery jest taka sama, jak była na początku roku. Nie widać tego, że inwestorzy wymagają wyższego oprocentowania obligacji USA, bo dostrzegają ryzyko wyższej inflacji związanej z monetyzacją długu. Moim zdaniem w USA wzrosła tzw. stopa procentowa wolna od ryzyka i to właśnie ona pociągnęła w górę rentowność obligacji (wynosi tyle, ile stopa wolna od ryzyka powiększona o premię za ryzyko inwestowania w dług USA – przyp. red.). Opieranie się temu, bez zrozumienia przyczyn, nie ma sensu.

A jakie są te przyczyny? Boom inwestycyjny związany z AI, który zwiększył zapotrzebowanie na kapitał?

To wyjaśnienie jest mi bliskie, choć z pewnym zastrzeżeniem. Nie chodzi tylko o sam popyt na kapitał. Firmy technologiczne, które finansują swoje inwestycje na rynku długu, potrzebują przewidywalnego i stałego kosztu finansowania. Zabezpieczają część swoich zobowiązań od wahań stóp procentowych, zawierając tzw. kontrakty IRS. To podwyższa koszty zabezpieczania pozycji w aktywach dolarowych wszystkim innym inwestorom, także tym, którzy kupują obligacje skarbowe USA. W tym sensie gwałtowny wzrost podaży długookresowego długu spółek związanych z AI wypycha z rynku długookresowy dług amerykańskiego rządu. Tym bardziej że w ostatnich latach zmieniła się też struktura popytu na obligacje skarbowe USA. Zwiększyła się rola krótkoterminowych, wrażliwych cenowo inwestorów na tym rynku, zmalała zaś rola instytucji o najdłuższym horyzoncie, takich jak banki centralne. To siłą rzeczy zwiększa zmienność rentowności obligacji.

Tak czy inaczej, amerykański rząd – jak się okazuje – ma dość ograniczoną kontrolę nad kosztami obsługi długu. Nawet gdyby Departamentowi Skarbu udało się chwilowo obniżyć rentowność obligacji, byłoby to równoważne złagodzeniu warunków finansowych w USA w czasie, gdy Rezerwa Federalna sygnalizuje, że myśli o ich zacieśnieniu, aby utrzymać w ryzach inflację. Wszystko to zdaje się pokazywać, że nawet taki kraj jak USA nie ma w polityce fiskalnej pełnej swobody i musi pilnować poziomu zadłużenia.

Niezupełnie. Jeśli przecena amerykańskich obligacji skarbowych pójdzie za daleko, pojawią się napięcia w systemie finansowym, związane ze stratami instytucji, które mają te instrumenty w swoich portfelach. W takich warunkach Rezerwa Federalna – w zgodzie ze swoim mandatem – prawdopodobnie musiałaby podjąć interwencje stabilizujące system finansowy, a więc obniżające rentowność obligacji (podnoszące ich ceny - przyp. red.). Ale faktem jest, że w świecie, w którym sektor prywatny też chce zwiększać zadłużenie, rządowi USA będzie trudniej tanio pożyczać dowolne sumy pieniędzy. Szczególnie że równocześnie administracja Donalda Trumpa dąży do zmniejszenia deficytu na rachunku obrotów bieżących, który tradycyjnie wiązał się z wysokim popytem zagranicznych inwestorów na aktywa finansowe USA, w tym obligacje skarbowe.