Amerykańska waluta traci na wartości od połowy stycznia, czyli od początku drugiej kadencji Donalda Trumpa w Białym Domu. W tym czasie tzw. indeks dolara, czyli jego kurs wobec sześciu innych głównych walut świata, zmalał o 10 proc. i znalazł się najniżej od ponad dwóch lat.
Nawet decyzja Trumpa z 9 kwietnia, aby zawiesić na 90 dni ogłoszone kilka dni wcześniej szeroko zakrojone podwyżki ceł importowych, nie przerwała deprecjacji dolara, choć zatrzymała przecenę amerykańskich akcji i obligacji skarbowych. To, że dolar traci na wartości, podczas gdy amerykańskie aktywa zyskują, sugeruje, że rodzimi inwestorzy kupują to, co sprzedaje zagranica.
George Saravelos, główny analityk walutowy Deutsche Banku, mówi w tym kontekście o "strajku zagranicznych inwestorów". – Na każdego sprzedającego amerykańskie aktywa musi przypadać jakiś kupujący. Ale to, co robią zagraniczni inwestorzy, ma znaczenie dla notowań dolara. A nasze analizy sugerują, że prowadzą strajk przeciwko amerykańskim aktywom – tłumaczy w poniedziałkowym raporcie.
Dalsza część artykułu pod materiałem wideo
Optymizm był nadmierny, na pesymizm za wcześnie
Zarówno wyliczenia Deutsche Banku, jak i podobne szacunki analityków z banku Goldman Sachs, wskazują jednak, że nie jest to "strajk generalny". Prowadzą go głównie inwestorzy z Europy, podczas gdy inwestorzy z innych regionów wciąż zgłaszają popyt na amerykańskie aktywa. Do tego inwestorzy w większym stopniu wycofują się z amerykańskiego rynku obligacji niż z rynku akcji. W tym drugim przypadku odpływ zagranicznego kapitału jest wręcz niewielki w zestawieniu z jego masowym napływem w przededniu prezydentury Trumpa.
Szczegółowe dane o przepływach finansowych między USA i innymi krajami publikuje amerykański Departament Skarbu, ale ukazują się one z sześciotygodniowym opóźnieniem. Aby monitorować te przepływy na bieżąco, analitycy koncentrują się na zmianach bilansów zagranicznych funduszy typu ETF (to fundusze, których jednostki uczestnictwa notowane są na giełdach), które inwestują na amerykańskim rynku.
Według wyliczeń zespołu Davida Kostina, głównego analityka amerykańskiego rynku akcji w banku Goldman Sachs, od początku marca do 24 kwietnia zagraniczni inwestorzy zmniejszyli swoje zaangażowanie na tym rynku o około 63 mld dol. Czy to dużo? W styczniu i w lutym ta sama grupa inwestorów zwiększyła swoje zaangażowanie w akcje amerykańskich spółek o 11 mld dol., a w listopadzie i grudniu łącznie o 204 mld dol. To oznacza, że w ostatnich dwóch miesiącach z rynku akcji w USA odpłynęło zaledwie 30 proc. zagranicznego kapitału, który trafił tam w ostatnich dwóch miesiącach 2024 r. w ramach tzw. "Trump trades": zakładów, że nowy prezydent rozrusza amerykańską gospodarkę.
Analitycy z Goldman Sachs w raporcie sprzed kilku dni przypominają, że od lat 80. XX w. na Wall Street 10 razy doszło do znaczącego odpływu zagranicznego kapitału – po raz ostatni na przełomie 2023 i 2024 r. Epizody te trwały średnio 11 miesięcy i kończyły się spadkiem zaangażowania zagranicznych inwestorów w akcje amerykańskich spółek o 0,6 proc. kapitalizacji tego rynku. Gdyby obecny "strajk inwestorów" miał przypominać te wcześniejsze, odpływ zagranicznego kapitału musiałby sięgnąć około 300 mld dol.
Filary wyjątkowości USA wciąż stoją
Teoretycznie zagraniczni inwestorzy mogliby wycofać z rynku akcji w USA znacznie więcej kapitału (w proporcji do kapitalizacji rynku akcji) niż w przeszłości. Wynika to z tego, że ich udział w akcjonariacie amerykańskich firm jest większy niż kiedykolwiek wcześniej. Na początku 2025 r. w zagranicznych portfelach znajdowało się 18 proc. udziałów spółek z USA (zarówno publicznych, jak i niepublicznych) w porównaniu do 9 proc. w 2000 r.
Kostin i jego zespół wcześniej oczekiwali, że w 2025 r. zagranica zwiększy swoje zaangażowanie w amerykańskie akcje o 300 mld dol. Obecnie przyznają, że jest to mało prawdopodobne. Ale jeszcze mniej prawdopodobny jest ich zdaniem scenariusz masowej ucieczki zagranicznych inwestorów z USA.
– Wiele spośród filarów "wyjątkowości USA" wciąż się trzyma, w tym wysoka rentowność amerykańskich firm (…). Co więcej, wielkość i płynność innych rynków akcji relatywnie do rynku amerykańskiego ogranicza potencjalne tempo relokacji kapitału z USA – tłumaczą. I podkreślają, że jak dotąd zaangażowanie w amerykańskie akcje zmniejszają niemal wyłącznie inwestorzy z Europy. Ci z innych regionów świata w marcu i kwietniu wciąż dokupowali akcje z Wall Steet.
Analitycy z Goldman Sachsa zwracają uwagę na to, że wszystkim poprzednim epizodom wycofywania się zagranicznych inwestorów z Wall Street, z wyjątkiem jednego, towarzyszyło umocnienie dolara. Mógł za to odpowiadać stały napływ zagranicznego kapitału na amerykański rynek obligacji. Tym razem, jak wynika z analizy Deutsche Banku, te papiery również są niełasce zagranicznych inwestorów.
Złe wieści dla dolara
Szacunki Deutsche Banku potwierdzają na pierwszy rzut oka wnioski analityków z Goldman Sachsa: jak dotąd nie doszło do masowej ucieczki zagranicznego kapitału z USA. Mimo to Saravelos wskazuje, że obecne nastawienie inwestorów do amerykańskich aktywów nie rokuje dobrze dolarowi.
- Nasze wyliczenia wskazują, że w najlepszym razie napływ kapitału do USA gwałtownie się zatrzymał, a w najgorszym razie zamienił się w odpływ. Obie interpretacje są negatywne dla dolara jako waluty kraju, który ma bliźniaczy deficyt (na rachunku obrotów bieżących i w budżecie – przyp. red.) – napisał Saravelos w poniedziałkowej analizie. - To nie jest ładny obraz - dodał.
Według niego amerykańska waluta ma przed sobą długi okres deprecjacji. Do 2027 r. kurs euro do dolara podskoczyć ma do 1,30 z niespełna 1,14 obecnie i niewiele ponad 1,02 na początku 2025 r. Analitycy walutowi z Goldman Sachs spodziewają się z kolei zwyżki kursu euro do 1,20 za dolara do końca 2025 r.
Grzegorz Siemionczyk, główny analityk money.pl
